3Q25 百度集团总收入312 亿元，同比-7.1%，好于VA 一致预期（口径下同）的-8.6%，主因AI 云收入增长延续强劲态势，且百度核心广告收入同比跌幅略好于预期。非GAAP 净利润38 亿元，非GAAP 净利率12.1%（预期：8.6%），同比-5.4pp。此次财报中，公司新增披露三大AI 业务线，合计收入体量约人民币100 亿元（约为百度核心总收入的40%），且同比实现超50%的强劲增长，展现出AI 对百度相关业务的赋能效果。展望后续，伴随AI 对其广告系统的改造进入后半程以及同比基数的走低，我们预计百度核心的收入与非GAAP 经营利润有望在4Q25 实现环比改善。中长期看，AI 业务线的持续增长与股东回报力度的强化仍为百度价值重估的核心支撑，建议持续关注。维持“买入”评级。
　　百度核心：AI 云业务收入稳健增长，AI 高性能基础设施订阅收入快速增长3Q25 百度核心收入同比-7.0%至247 亿元（预期yoy-8.7 %），好于预期主因AI 云收入增长较快。分部来看，广告收入同比-18%至153 亿元，主因AI 搜索改造的影响，截至10 月底已有70%移动搜索结果页面包含了AI 生成内容，管理层在3Q25 业绩会上表示这一比例已达到较为理想和可持续的水平，并正在持续提升内容质量；非广告收入同增21%至93 亿元，其中AI 云收入同增21%至62 亿元（1Q25/2Q25：+42/27% yoy），管理层表示来自AI 高性能基础设施的订阅收入同比增长128%，成为AI 云业务扩张的主要驱动力。3Q25 百度核心非GAAP 经营利润22 亿元，对应非GAAP 经营利润率9.0%（预期：8.6%），-16.1pp yoy，利润率下降主因相对较高利润率的广告业务占比下降。
　　新口径披露：三大AI 业务实现收入快速增长
　　此次新增AI 业务披露口径分别为：1）智慧云基础设施：对应智慧云中服务企业及公共部门的AI 基础设施及平台服务。3Q25 营收达42 亿元，同比+33%，其中AI 高性能计算设施收入的订阅收入同比+128%；2）AI 应用：
　　对应针对个人及企业特定用例的AI 原生或AI 赋能产品，包括百度文库、百度网盘及数字员工等旗舰软件产品，大部分采用订阅模式。3Q25 收入达26亿元，同比增长6%；3）AI 原生营销服务，对应AI 原生在线营销产品及服务，包括智能体及数字人。3Q25 收入达28 亿元，同比增长262%。管理层预计三大AI 赋能业务将在未来实现加速增长。我们认为新的财报业务口径视角或为投资人提供更为清晰的AI 视角以观察百度相关业务的内在价值。
　　自动驾驶：持续推动全球布局，境内业务实现100%全无人化运营截至10 月，萝卜快跑全球业务已经覆盖22 个城市，境内覆盖城市均已实现全无人化运营。3Q25 萝卜快跑订单量达310 万，同比增长212%（2Q25/1Q25：+148/75%yoy），提速明显。截至10 月，萝卜快跑周均订单量超过25 万；截至11 月，萝卜快跑累计订单量已超1700 万次。管理层表示，基于轻资产的商业模式，公司得以通过战略合作伙伴关系快速拓展自动驾驶服务网络，实现更高效更友好的规模化扩张，与Car Inc 合作后已在海南省实现全无人驾驶租赁汽车的跨城出行。展望未来，管理层表示将在确保安全的前提下持续快速扩张，加速推广自动驾驶出行服务。
　　盈利预测与估值
　　我们调整公司2025/2026/2027 年非GAAP 净利润预测+19.7/+1.6/-1.4%至194/215/241 亿元，25 年上修主因3Q 业绩好于预期及4Q 收入增长或好于我们此前预期。我们将估值窗口切换至2026 年，基于SOTP 估值美股目标价243.2 美元（前值：243.6 美元），港股235.4 港元（前值：236.4 港元）。
　　风险提示：AI 大模型应用进程不及预期；广告业务修复弱于预期。