3 月21 日公司披露24 年财报，4Q24 营收47.1 亿元，同比+22.7%，调整后净利润7.9 亿元（同比+20%），净利率16.8%（同/环比+1.6/-0.4pct），同比回暖主因受美国税盾、海外4Q 旺季影响；24 年营收169.9 亿元，同比+22.8%，调整后净利27.2 亿元，同比+15%，净利率16%（同比-1pct），4Q 业绩符合预期。
　　毛利率创新高，费用率受直营开店前置投入影响有所扩张。4Q24国内/海外分别实现营收25.8/21.3 亿元（同比+10%/+43%），毛利率47%（同/环比+3.9/+2.1pct）创历史新高，主因：①美国、欧洲为代表的海外直营市场快速成长：4Q 直营市场占海外收入比例45%（+5pct)；②IP 类产品占比提升产品组合优化；③TOPTOY 产品结构向稀缺独家盲盒/毛绒类产品调整。24 年直营门店相关开支/折旧租金开支/授权费/物流+72%/+89%/+29%/+51%，预计25 年伴随直营门店经营杠杆释放，费用率有所优化。
　　国内：24 国内同店承压，25 年聚焦同店优化高质成长。1)国内名创:24 年底门店数达到4386 家（+460 家），其中一/二/三线门店净增+65/+205/+190 家，展店聚焦在一二线城市；受线下客流大盘影响，24 同店高个位数下滑，平均客单价/客单量持平/-HSD；25年预期在门店选址、IP 精细化投放、主题大店策略三维度驱动未来同店成长，门店扩张节奏或有放缓。2）TOP TOY：24 年营收9.83亿元（+44.5%），门店数276 家（+128 家），同店中个位数增长。
　　海外：收入占比+5pct，直营门店高速成长，深化全球化供应链布局。24 年名创海外GMV/收入+27.4%/+41.9%，海外收入占比+5pct。
　　亚洲/ 北美洲/ 拉丁美洲/ 欧洲GMV 同比+22.7%/+67.4%/+18.3%/+40.6%，门店数量1611/350/637/295 家，同比+278/178/85/64 家；同店角度，海外整体同店增长MSD（中单个位数），其中亚洲/北美洲/拉丁美洲同店+HSD/持平/+MSD;2）24年门店数3118 家（ +631 家），直营/加盟/ 代理门店数量503/404/2211 家，同比+265/+121/+245 家。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到公司在IP产品研发、供应链整合和全球化开拓方面能力突出，我们预计25/26/27年公司调整后归母净利分别为32.7/40.8/49.4亿元，当前股价对应P/E分别为13/11/9X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧，海外开店进度低于预期，门店拓展及子品牌发展不及预期。