名创优品发布25 年初步财务表现：预计25 年收入214.40-214.45 亿元，同增约26%（vs 指引同增25%）；经调整经营利润约36.65-36.75 亿元，经调整净利润28.9-29.0 亿元，符合我们预期。公司年内推动精细化运营取得成效，尽管美国关税对海外直营opm 有所扰动，但伴随关税扰动边际趋缓，我们预计26 年同店优化有望转化为利润率企稳回升的契机。公司初步预计1-2M26 国内、美国同店分别同增高单位数/20%+，开局亮眼。北美经营杠杆优化势头良好，东南亚店型升级、自有IP 战略值得期待。当前估值具备较强吸引力，维持“买入”评级。
　　精细化运营及店型升级，带动Q4 收入增速超指引上限公司预计25 年收入214.40-214.45 亿元，对应Q4 收入同增32.6-32.7%（vs指引25-30%），我们认为公司H2 开店节奏环比加速，店效提升亦为重要驱动，改善因素包括：1）同店优化：同店增长在门店考核中权重提升，季节/节假日主题营销及上新更加精细；存量小型门店迁址、扩容，提升引流能力；美国产品设计增强本土化。我们预计Q4 国内、北美实现高单~低双位数同店增长；2）店型结构优化：国内Land 型门店、旗舰店等多元店态更加丰富，单店店效高于传统门店；美国Plaza 店型跑通，新店选址更加考究，集群式开店提升客群号召力；3）疯狂动物城、星球大战等热门IP 上新契合Q4 海外旺季。
　　利润端符合预期，Q4 海外旺季带动经调整净利率环比改善公司预计25 年经调经营利润36.65-36.75 亿元，对应Q4 增速11.0-12.0%，符合指引（双位数增长），中值对应Q4 经调整opm 16.9%，同降3.3pct，降幅环比Q3（-2.1pct）略有扩大，我们预计主因几项额外调整项，如25年TOP TOY 优先股发行产生的赎回负债账面变动亏损1.5-1.6 亿元。公司预计25 年净利润13 亿元（vs 24 年26 亿元），除上述TOP TOY 优先股影响外，还包括TOP TOY 股权激励2.3-2.4 亿元、永辉投资亏损7.4 亿、股票挂钩债券有关利息开支1.9 亿元。剔除上述调整项影响后，公司预计25 年经调整净利润28.9-29.0 亿元，中值对应Q4 经调净利率13.3%，同降3.6pct，环增0.1pct，Q4 海外旺季带动季节性环比提升。
　　26 年开年国内外销售及同店表现亮眼，盈利能力有望企稳向好经公司初步统计，26 开年经营表现亮眼：1）内地：1-2 月名创优品GMV同增25%+，同店增长高单位数以上。2）北美：1-2 月名创GMV 同增50%+，同店增长20%+。26 年以来公司已有海南三亚CDF Miniso Space 等多家旗舰大店开业，并承办Wakuku 3.0、罗小黑联名、Disney x F1 联名周边等多个爆款IP 的发售和快闪活动。精细化运营措施持续显效，大店策略在国内、美国跑通后，26 年有望向东南亚等代理市场复制。我们看好26 年公司强化店型升级驱动，加快存量标准店调改。伴随关税影响边际缓解，同店提升优化趋势延续，美国经营杠杆的改善有望带动26 年盈利能力向好。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测基本不变，预计2025-27 年经调整净利润29.0/36.3/44.4亿元。参考可比公司26 年一致预期PE 均值20x（前值19x），考虑到国际冲突背景下海外业务利润率或有扰动，给予公司26 年17x PE（前值18x，估值变化主因汇率变动），维持目标价56.5 港元及“买入”评级。
　　风险提示：零售竞争加剧、关税相关政策扰动、海外拓店进展不及预期。