网易云音乐24 年实现收入79.5 亿元（yoy+1.1%），经调整净利润为17 亿元（yoy+107.7%），利润大幅超VA 一致预期（14.5 亿元），规模效应下经营杠杆持续释放。公司专注于打造全面且差异化的内容生态，核心在线音乐服务变现能力稳健提升，利润率有望持续改善，维持“买入”评级。
　　在线音乐会员数稳健增长，社交娱乐业务延续战略性收缩24 年在线音乐收入同比增长23.1%至53.55 亿元，其中会员订阅收入同比增长22.2%，主要得益于付费人数的持续增长。2024 年公司继续深化与海内外版权方的合作，扩大音乐内容储备，重点迎合年轻一代对流行音乐的兴趣，丰富特色音乐品类内容供应；社区建设方面，通过拓宽多种UGC 互动场景、与网易游戏合作，进一步带动社区内容生产、消费和互动；功能方面持续改进个性化推荐、升级会员权益，如功能工具、社交功能、装扮特权以及外部联动，提高会员留存率和消费时长，有望持续推动会员人数及活跃度增长。另一方面，社交娱乐业务收入继续战略性收缩，收入同比减少26.2%。
　　运营效率持续提升，盈利能力进一步改善
　　得益于规模效应和核心在线音乐业务的强劲变现水平，公司毛利率从2023年的26.7%上升至2024 年的33.7%，排除若干内容授权费的一次性调整影响后同比提升约5.7pct。2024 年销售费用率、研发费用率、管理费用率合计同比改善2.9pct，主要由于公司良好的推广费用控制和研发资源利用效率的提升。24 全年公司实现经调整净利润17 亿元，同比大幅增长107.7%，对应经调整净利润率达到21.4%，验证可持续盈利能力。
　　维持“买入”评级
　　考虑到24 年利润释放大幅超预期，核心音乐会员数稳健增长，经营杠杆持续兑现，我们上调25-27E 调整后归母净利润预测至19.20/20.57/21.88（上调21%/16%/-），维持WACC 为13.08%、永续增长率为2.5%，基于 DCF估值法的目标价205.47 港币（前值117.32 港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：订阅用户增长放缓；内容成本抬升；行业监管收紧等。