利润改善优于预期：公司2H24 收入人民币38.8 亿元，同比下降2.0%，低于市场预期3.3%，主要受社交娱乐服务业务收缩影响；毛利率持续改善，同比提升3.6pp 至32.4%，主要得益于在线音乐服务收入增长和成本控制优化；调整后净利润为8.2 亿元，高于市场预期的5.9 亿元；调整后净利率同比提升8.8pp 至21.1%。
　　在线音乐服务保持强劲，会员订阅收入增长19%：公司2H24 在线音乐服务收入为27.9 亿元，同比增长20.0%，环比增长7.9%，增长保持强劲。用户方面，公司MAU 稳定提升，DAU/MAU 保持在30%以上，手机端使用时长有所增加，呈现平台高用户粘性和高活跃度。公司2H24 会员订阅收入同比增长19.3%，受益于会员权益提升推动了付费用户的快速增长。由于公司持续探索高效获客渠道，公司销售费用率有所改善。公司当前以用户体验优先，我们预计2025 年将主要受会员规模增长驱动，ARPU 预计将维持相对稳定。
　　社交娱乐服务持续战略收缩，专注核心音乐业务：公司2H24 社交娱乐服务收入为10.8 亿元，同比减少33.4%，主要是由于公司主动对该业务进行战略收缩。公司近期对APP 进行了进一步简化改版，弱化了直播等服务的流量入口，专注于核心音乐服务。我们预计2025 年社交娱乐服务收入仍将同比下降，但与此同时，预计公司也会缩减相应成本，相信对公司整体利润不会造成明显影响。
　　维持“买入”评级，上调目标价至190 港元：考虑到公司社交娱乐业务调整以及运营效率提升，我们调整公司FY25E/FY26E 收入预测至人民币80.8 亿/86.3 亿元，上调调整后净利润预测至16.2 亿/18.1 亿元，上调目标价至190 港元，对应FY25E/FY26E 23.2x/20.8x P/E。公司账面现金价值约人民币116 亿元，约占当前市值的1/3。我们看好公司强大的用户粘性，未来ARPU 仍具备较大提升空间，维持“买入”评级。
　　投资风险：用户增长不及预期；竞争加剧。