资要点
　　事件：公司发布2025 年上半年业绩。2025H1 公司实现营收38.3 亿元，同比-6.0%；毛利率36.4%，同比+1.4pct；经调整营业利润9.1 亿元，同比+35.0%；经调整净利润19.5 亿元，同比+121.0%，含确认递延所得税抵免8.5 亿元影响，公司业绩超市场预期。
　　降本控费见效，经营杠杆释放。2025H1 销售费用/管理费用/研发费用分别同比-55.8%/+3.6%/-4.2%至1.6/0.9/3.8 亿元，对应销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-4.8pct/+0.2pct/+0.2pct 至4.3%/2.4%/9.9%。销售费用率大幅降低主要系公司采取更为审慎的推广策略，减少推广及广告费用。2025H1 内容服务成本同比-10.5%至18.0 亿元，主要系收入分成费随社交娱乐收入减少而减少。
　　会员规模增长，产品优化提升用户参与度。2025H1 在线音乐/社交娱乐收入分别同比+15.9%/-43.1%至29.7/9.7 亿，其中音乐订阅收入同比+15.2%至24.7 亿。会员结构变化导致ARPU 有所下滑，会员规模扩容驱动整体订阅收入增长。2025H1 公司通过简化产品界面、优化推荐系统提升分发效率、新增“神光播放器”与“音乐小卡片”等功能加强用户音乐消费体验，带动手机端听歌时长增加，提升活跃度，DAU/MAU比率在30%+水平基础上稳步提升。
　　扶持原创音乐，丰富内容生态。截至2025 年6 月，平台注册独立音乐人数超81.9 万名，上传曲目数约480 万首，较2024 年底的77.4 万名音乐人、440 万首作品实现稳步增长。平台近期上线“AI 音乐人”及“见习音乐人”新身份，为创作者提供新成长机遇。2025H1 平台推动安子与九妹乐队、羽果乐队等创作者作品进入乐道汽车、萨洛蒙等品牌宣传活动，增加音乐人知名度并提供商业机会。内容方面，平台与RBW、StarShip 娱乐等韩国厂牌合作扩充K-Pop 曲库，补充李健、张艺兴等知名华语音乐人作品，发力说唱等特色品类，继续丰富内容生态。
　　盈利预测与投资评级：公司聚焦音乐主业持续优化产品体验，有望驱动用户规模增长，对标国内外音乐流媒体平台付费墙较低商业化空间广阔。考虑确认递延所得税抵免影响，我们将网易云音乐2025-2027 年归母净利润预期从16.3/19.4/23.2 亿元上调至28.9/23.2/27.5 亿元，2025 年8 月15 日收盘价对应2025-2027 年PE 分别为19.2/23.9/20.2 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧，政策监管趋严，宏观需求不及预期。