事件概述
新东方发布FY25Q3 业绩，公司FY25Q3 净收入/剔除东方甄选及直播电商收入为11.83/10.38 亿美元，同比增长-2.0%/21.2%，新业务收入增长34.5%、有所放缓。归母净利/Non-GAAP（剔除股权激励和公允价值变动损益影响）为0.87/1.13 亿美元，同比增长0.1%/-14.3%，经营利润（不包括东方甄选自营产品及直播电商业务产生的经营亏损）为1.26 亿美元，同比增长5%。
公司将授权回购股份总价值从4 亿美元提升至7 亿美元，截至2025 年4 月22 日，公司根据股份回购计划在公开市场累计回购14.4 百万股美国存托股，总额约6.96 亿美元。
分析判断:
教育新业务增长略有放缓，截至Q3 递延收入同比增长15%。新业务方面，Q3 整体营收同比增长34.5%，较FY25Q2 的增速42.6%略有放缓，主要由于去年部分城市的招生分为春季和秋季两部分，今年一些城市合并为一次招生；其中非学科类辅导业务报名人次/智能学习系统机设备活跃付费用户分别为40.8 万人次/30.9 万人，同比增长14.9%/64.4%（Q2 为26.5%/44.2%）。截至FY2025Q3 末，递延收入结余为17.50 亿美元，同比增加15%。
传统教育业务增长受宏观经济影响，增速放缓。1）25Q3 海外考试准备和出国咨询业务同比增长7.1%及21.4%。2）大学生及成人考试业务同比增长17.0%。
FY2025Q3 净利率增幅低于毛利率增幅主要由于销售费用率、管理费用率提升以及所得税占比提升。（1）FY2025Q3 公司毛利率/归母净利率分别为55.1%/7.4%，同比提升8.5/0.2PCT。从费用率来看，FY2025Q3 销售/管理费用率分别为15.4%/29.1%，同比增加2.0/5.3PCT，股权激励费用减少，销售费用增加主要由于非学科业务扩张及文旅业务投入；所得税占比增加1.7PCT。
投资建议
我们分析：1）公司FY25Q4 业绩指引为美元口径收入增长10-13%，低于全年业绩指引，主要由于经济影响传统教育业务需求、非学科培训随基数增大有所降速； FY25 全年来看，我们预计公司非甄选业务保持25%以上收入增速、其中核心业务素质教育增长由40%下降至30%、高中培训增长20%；2）预计FY2026 海外留学业务收入个位数增长，新业务增长25-30%（预计扩校增速10-15%），高中业务增长12-13%，文旅业务增长15-20%；3）长期来看，公司作为稀缺的全国化龙头之一，仍在积极拓展学习中心，市场份额有望持续提升。下调盈利预测，下调公司FY25-27 收入50.13/61.29/73.56 亿美元至48.62/56.03/65.71 亿美元；下调FY 25-27 归母净利为4.22/6.12/7.94 亿美元至4.03/5.31/6.77 亿元，对应下调FY25-27EPS 为0.26/0.37/0.49 美元至0.25/0.32/0.41 元， 2025 年4 月23 日收盘价35.45 港元（1 美元=7.76 港元），对应FY25-27 年19/14/11XPE，维持“买入”评级。
风险提示
市场竞争风险；网点扩张不及预期的风险；学费提价及学生招生不及预期的风险；管理团队和师资队伍流失风险；系统性风险。