业绩简评
　　2025 年4 月23 日晚间公司披露2025 财年三季报（2024 年12 月-2025 年2 月），三季度实现营收11.8 亿美元/yoy-2.0%,Non-GAAP归母净利润1.1 亿美元/yoy-14.3%。其中，核心业务（教育+文旅）营收10.4 亿美元/yoy+21.2%，位于指引上限，Non-GAAP 经营利润率13.3%，略好于我们的预期。公司指引四季度核心业务收入10.091~10.366 亿美元/yoy+10~13%，人民币口径yoy+12~15%，符合我们的预期，Non-GAAP 经营利润率同比改善，好于我们的预期。
　　经营分析
　　K12 教培业务势头良好，K9 新业务引领增长：公司一半以上收入来自K12 教培业务。Q3 寒假季度高中业务收入增长稳健，K9 新业务收入同比增长34.5%，保持强劲，其中非学科辅导报名人次达到40.8 万人/yoy+15%，学习机活跃付费用户30.9 万人/yoy+64%。我们预计Q4 高中/K9 新业务收入同比增长15%+/30%+。
　　积极调整出国业务：公司20%+收入来自出国业务。受到宏观经济和国际关系变化影响，Q3 公司出国考培业务收入增速放缓至7%，留学咨询业务收入放缓至21%。公司正在进行积极调整，一方面加大需求更好的青少国际教育服务（如剑桥KET/PET、小托福等），另一方面通过优化人员、优化市场费用等方式进行降本增效，稳定盈利能力。我们预计Q4 出国业务收入同比个位数增长。
　　Q4 核心业务利润率有望同比改善：Q3 公司核心业务Non-GAAP 经营利润率同比下降1.8ppt，主要受到出国业务增长放缓和文旅新业务投入影响。自Q3 以来，公司已经开始在所有业务线上进行成本控制和效率优化，叠加K12 教学点的利用率爬升，我们预计Q4核心业务利润率有望同比改善。
　　股东回报积极：基于稳定的现金流和盈利，2024 年4 月23 日-2025年4 月22 日期间，公司累计进行了5 亿美元的回购，以及1 亿美元的特别分红，公司计划未来将继续推出新的股东回报计划。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司是国内教培龙头，品牌/教研/教学网络优势显著，K12 业务维持强劲增长，出国业务积极调整，看好公司韧性。我们预计FY25/FY26/FY27 年Non-GAAP 归母净利润4.73/6.12/6.85 亿美元，EPS 0.26/0.31/0.36 美元，公司股票现价对应PE 估值为17/15/13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　青少国际教育产品推广不及预期；宏观经济波动；教培政策收紧。