事件：赤子城科技发布2024 年业绩，公司2024 年实现营业收入50.9 亿元，同比增长53.9%；实现毛利润约26.1 亿元，同比增长51.4%；经调整EBITDA达9.6 亿元，同比增长42.8%；归母净利润4.80 亿元，同比下降6.3%，主要因公司2023 年完成蓝城并表产生的1.6 亿一次性投资收益，排除该因素影响后，公司归母净利润同比增长约36%。
　　后发产品表现亮眼，中东北非地区收入维持强劲增长。公司社交业务2024年实现收入46.3 亿元，同比增长58.1%，主要得益于公司后发产品亮眼表现，其中SUGO 营收增长超200%，TopTop 营收增长超100%。公司经营重点区域中东北非地区本地化壁垒持续完善，增长势能持续释放，核心产品在该区域收入同比增长超60%，占公司总收入比例持续上升。此外，公司2024 年正式获得MISA 颁发的区域总部营业执照（RHQ License），成为第一批在沙乌地阿拉伯设立区域总部的全球社交娱乐企业，公司本地化壁垒有望持续加深。向后展望，我们预计公司后发产品收入有望维持双位数增长，公司将维持一定投放力度，但2025 年销售费用率同比或有所回落，并带动相应产品利润率逐步提升。
　　精品游戏逐步贡献收入，社交电商维持高速增长。公司2024 年创新业务实现收入4.6 亿元，同比增长21.3%。其中精品游戏流水约7.05 亿元，同比增长超80%，开始贡献收入；社交电商业务通过深挖用户需求、丰富产品品类、积极拓展新用户等方式实现快速发展，收入同比增长超200%，利润增长超600%。我们预计在二者带动下，公司创新业务2025 年有望实现盈亏平衡。
　　投资建议：我们预计2025-2027 年公司实现营收65.06/78.96/91.79 亿元；归母净利润9.26/11.66/14.00 亿元；对应PE 分别为8.8/7.0/5.8 倍。公司将坚定推进“灌木丛”战略，增强AI 赋能，持续用多元化产品覆盖全球社交娱乐市场更多细分赛道，此外，泛人群社交业务少数股权收购完成以及后发产品亮眼表现将带动公司2025 年归母净利润释放，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外地区拓展不及预期；产品流水增长不及预期；海外合规风险；AI 进展不及预期。