1H25 收入基本符合我们预期
　　公司公布1H25 业绩：1H25 收入同增40%至31.8 亿元，符合我们预期；经调整EBITDA 同增44%至6.5 亿元，归母净利润同比增长118%至4.9 亿元，符合此前盈利预测中值，小幅低于我们预期，系营销投入超预期抵消了毛利率提升带来的经营杠杆。
　　发展趋势
　　营收支柱持续强化，矩阵扩张有望巩固增长动能。1H25 社交业务收入同增37%至28.3 亿元，系用户和ARPU增长双轮驱动；创新业务同比高增71%至3.47 亿元，公司预计精品游戏进入盈利回收期，长线用户ARPU、留存表现良好，且该业务开始贡献高毛利分成。
　　1）SUGO、TopTop：收入均实现三位数同比增长，两者合计贡献近50%泛人群社交收入，在Boomiix算法加持下，1H25 SUGO人均在线时长同增17%，ARPU值同增20%，且经营杠杆有所优化；此外，老产品YoHo在买量策略变化后增速亦有突破。
　　2）新产品孵化：5-6 款新旗舰产品流水规模持续增长，合计占泛人群社交收入超20%，公司预计其中多款未来有望达到千万美元月流水规模；To C代码内容创作社区Aippy正在测试阶段，公司预计现阶段优先巩固内容和用户基础，后续或尝试订阅、道具付费、广告等多种商业模式。
　　3）地域深化：1H25 高ARPU中东北非市场收入占比超60%，核心产品在该市场收入同增超60%，东南亚市场收入稳健，且公司积极试水拉美、欧美、日本市场。我们看好新产品的高速成长和全球化复制能力，我们预计25 年用户规模延续较快增长，有望支撑25 年社交业务收入同增34%。
　　毛利率结构性优化，流量投入维持高位。1H25 毛利率达56%，同增6pcts，系社交业务分成比例下降、创新业务高毛利结构占比提升，我们预计25 年集团毛利率同比大幅优化。短期看，公司预计新品营销成本或维持高位，但将强化产研、增长、运营三大能力的中台化整合和AI赋能，以支撑产品和地域复制，因此我们预计研发、行政费用有望逐渐释放经营杠杆。
　　盈利预测与估值
　　考虑创新业务增长好于预期，我们上调25/26 年收入预测2%/2%至69/85亿元，考虑营销投放增长抵消毛利的优化，我们维持25/26 年经调整净利润预测；维持“跑赢行业”评级，考虑到行业估值中枢上移，给予15 倍25年Non-IFRS P/E，上调目标价20%至13.5 港元，较当前股价有10%上行空间，当前股价交易于13/11 倍25 和26 年Non-IFRS P/E。
　　风险
　　地缘政治以及宏观经济波动风险，战略并购整合风险，创新业务拓展风险，政策监管合规风险，汇率波动风险，主播分成对利润挤压风险。