事件：九毛九发布2024 年年报业绩，24 年实现营业收入60.7 亿元，同比+1.5%；归母净利润0.6 亿元，同比-87.7%。其中，24H2 实现营业收入30.1 亿元，同比-3.1%；归母净利润-0.2 亿元，同比由盈转亏。
　　24 年怂火锅收入持续增长，经营利润率同比下降。从主要经营数据看，24 年太二/九毛九/怂火锅分别实现经营收入44.13/5.46/8.95 亿元，同比-1.4%/-13.2%/+11.0%。24 年太二/九毛九/怂火锅门店层面经营利润率分别为13.2%/15.4%/8.6%，同比-6.1/-2.2/-3.6pcts。
　　1）太二：24 年净增加门店56 家，全国门店总数达到634 家；翻座率为2.5 次/天，较23 年翻座率（3.0 次/天）同比下降0.5 次/天；翻台率为3.5 次/天，同比23 年（4.1 次/天）减少0.6 次/天；客单价同比小幅下降4 元至71 元。24 年太二同店收入同比-18.8%。
　　2）九毛九：24 年九毛九品牌净减少6 家门店；翻座率为1.7 次/天，较23 年翻座率（1.8 次/天）减少了0.1 次/天；翻台率2.7 次/天，同比23 年减少0.2 次/天；客单价同比下降3 元至55 元。24 年九毛九同店收入同比-13.0%。
　　3）怂火锅：24 年净增门店18 家；翻座率为2.0 次/天，较23 年翻座率（2.8 次/天）减少了0.8 次/天；翻台率为2.9 次/天，同比23 年减少0.9 次/天；客单价同比下降10 元至103 元，主要系24 年打折促销增多。
　　4）其他品牌：公司于24 年2 月推出新品牌山的山外面酸汤火锅，截至24 年底共拥有20 家门店；并于24H1 及24 年7 月分别出售那未大叔是大厨餐厅及3 间位于中国内地的赖美丽餐厅。
　　24 年同店收入减少，抬升主要经营成本收入占比。24 年毛利率达64.4%，yoy+0.2pcts，与公司收入增速的趋势基本一致。24 年员工成本占收入比重为28.8%，yoy+3.0pcts，主要系23H2 实施的全面涨薪，以及同店收入减少。24 年租金成本（含使用权折旧）占收入比重为11.7%，yoy+1.3pcts，主要受同店收入减少影响。综合来看，24 年公司核心经营利润率为4.2%，yoy-6.4pcts，门店经营利润率承压。
　　持续经营调整，静待效果显现。24H2 公司面临诸多挑战，市场环境不佳导致各品牌同店收入持续负增长，部分门店出现连续多月现金流为负的情况，加盟店回本周期延长，且受到预制菜舆论影响品牌形象受损。为此，公司做出一系列调整：1）经营策略上：公司收缩折扣，专注产品研发以提升质价比，加强员工激励。2）门店运营方面：关闭部分经营不善的门店，优化门店人员配置，降低开店成本。3）品牌建设上：调整怂火锅品牌定位，丰富太二菜品选择。
　　展望 2025 年，公司对国内门店采取谨慎态度，着重依据经营状况灵活调整；海外市场则预计每年稳健新开十几家门店。外卖业务因卫星店可开发区域有限，不会大规模扩张；公司将对加盟店严格评估，确保回本周期在 18 - 24 个月内。经营策略层面，公司将调整激励政策，优化提成方案，激发员工积极性。成本控制方面，人工成本收入占比预计与 2024 年持平，在维持员工数量前提下，从其他方面优化成本。针对预制菜舆论，25Q1 公司着手升级门店、强调食材新鲜度，致力于改善品牌形象，推动公司稳定发展。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司仍处于调整期，我们下调九毛九2025-2026 年归母净利润预测分别至1.25/1.75 亿元（前次分别为3.16/3.88 亿元），引入27 年归母净利润预测为2.21 亿元，当前股价对应2025-2027 年PE 分别为30x/21x/17x。
　　公司作为平台型餐饮公司，品牌矩阵不断优化，我们仍看好公司发展潜力，维持“增持”评级。
　　风险提示：开店速度不及预期，新品牌孵化进度不及预期。