核心观点:
　　主要财务指标前瞻：我们预计移卡公司2023 年实现总营收39.1 亿元（YoY+15%），其中支付业务收入预计34.5 亿元（YoY+25%），商户解决方案收入预计3.7 亿元（YoY+20%），到店电商业务收入预计1.0 亿元（YoY-72%）；预计公司实现净利润0.1 亿元（YoY-85%），主要受到支付业务一次性收入调整的影响。
　　支付业务GPV 延续高增长，费率短期承压：我们预计2023 年支付业务GPV 同比增长29%至2.9 万亿元，活跃支付服务商户数量同比增长15%至937 万，主要由线下消费复苏及支付分销渠道商拓展所推动；我们预计支付业务费率同比微降至12.0 个基点，主要受到支付业务一次性调整的影响，剔除非经常性收入调整影响后，公司2023年支付费率预计同比提升至13.1 个基点。我们认为，2023 年9 月央行宣布全面落实259 号文将规范整体收单业务发展，加速行业出清，现有持牌的头部机构有望受益。
　　到店业务竞争加剧，扭亏为盈趋势保持不变：我们预计2023 年到店电商服务营收同比下降72%至1.0 亿元，GMV 同比增长37%至45亿元，take rate 同比下降至2.2%，主要由于1）公司推出的合伙人模式GMV 占比提升对到店电商业务整体take rate 造成一定稀释影响；2）抖音本地生活服务商竞争加剧导致直营模式take rate 下调。
　　我们认为，公司持续推进合伙人模式以及直营模式下的降本增效将推动到店电商业务进一步减亏。
　　盈利预测和投资评级：由于支付业务非经常性收入调整的影响以及到店电商行业竞争加剧等因素，我们下调了公司营收及利润预测，我们预计公司2023-2025 年营收分别为39/53/63 亿元，归母净利润分别为0.2/4.1/6.0 亿元，对应摊薄EPS 为0.1/1.1/1.6 元，对应2024/2025 年P/E 分别为10X/7X；根据SOTP 估值法，我们给予2024 年移卡合计目标市值84 亿元人民币，对应目标价21 港元/19元人民币，考虑到公司支付业务GPV 增长稳健、费率端有望受益于行业出清，且到店业务持续减亏，维持“买入”评级。
　　风险提示：支付行业竞争加剧风险、行业监管政策调整风险、到店电商行业竞争加剧风险、到店电商业务发展不及预期风险、AIGC 应用进展不及预期风险等。