依沃西第二项头对头PD-1 III 期研究再获强阳性数据：10 月19 日，公司在ESMO 大会上公布了抗PD-1/VEGF 依沃西单抗III 期HARMONi-6 研究（头对头替雷利珠单抗，联合紫杉醇/卡铂，一线治疗sq-NSCLC）的首次PFS 分析结果。与对照组相比，依沃西联合治疗组显示出具有统计学意义的PFS 改善：mPFS 11.1 vs. 6.9 个月，HR 0.60，95% CI 0.46-0.78，P<0.0001。关键亚组分析显示，PD-L1 TPS<1%、1-49%、≥50%人群中的HR 值分别为0.55、0.63 和0.71，依沃西在低表达人群中显示长拖尾效应，有望进一步强化免疫疗法在肺鳞癌总体人群中的渗透；肝转移患者的HR 为0.53。非头对头比较显示，依沃西中位PFS 数值明显好于其他PD-1 单靶药物，且相较PD-1的PFS 改善绝对值已超过PD-1 相较传统化疗的改善程度。
　　在PD-1 + 化疗成为全球一线NSCLC 标准疗法后，依沃西成为首个在一线肺鳞癌中头对头战胜PD-1 的创新疗法，新适应症上市申请已于2025 年7 月获CDE 受理。根据我们调研，当前依沃西单抗的超适应症使用相对较少，一线大适应症获批且纳入医保覆盖后，我们对产品未来放量潜力充满信心，维持中国内地峰值销售71 亿元人民币的预期。
　　海外开发渐入佳境，未来1-2 年催化剂密集：公司海外合作伙伴SummitTherapeutics 近期宣布扩大依沃西的海外研究规模： 1）修订了全球HARMONi-3 研究（头对头K 药治疗1L NSCLC）的临床方案，将鳞癌和非鳞癌进行独立分析，并分别扩大招募数量至600 例/1,000 例；预计分别于1H26/2H26 完成各自队列入组，并于2H26/1H27 达到PFS 预设事件数。我们认为样本量的扩大有助于提高研究整体成功率。2）基于II 期AK112-206研究（一线MSS/pMMR 型mCRC）的优异数据（ORR 82%，9 个月PFS 率81%），Summit 将启动一项国际多中心III 期研究，针对一线mCRC（头对头贝伐珠单抗），这也是依沃西首个非肺癌全球III 期研究。
　　维持目标价和买入评级：我们认为，依沃西最新临床数据已再次验证其相对现有PD-(L)1 标准治疗的显著疗效优势，彰显其成长为下一代 I/O 基石产品的潜力。我们维持公司183 港元目标价，长期坚定看好并推荐买入。