25 年公司产品收入+51.5%：25 年公司产品收入同比+51.5%至30.3 亿元，加上许可费收入0.2 亿元，公司录得总收入30.6 亿元，产品毛利率下降7.7 个百分点至78.7%，研发开支+32.6%至15.8 亿元，归母利润亏损+116.3%至11.1 亿元。调整summit 长期股权投资亏损3.3 亿元、股权激励和汇兑影响后，公司调整后利润亏损+16.2%至5.9 亿元。公司在手净现金为46.3 亿元。
　　产品管线进展：（1）卡度尼利AK104（PD-1/CTLA-4）：获批1-3 线宫颈癌和一线胃癌，并纳入医保；PD-(L)1 进展后胃癌、新辅助胃癌、肝细胞癌术后辅助治疗、中晚期不可切除肝细胞癌、PD-(L)1 治疗后进展肝癌、一线PD-L1 表达阴性非小细胞肺癌和同步/序贯放化疗后非小细胞肺癌处于III 期，其中IO 耐药鳞状非小细胞肺癌25 年4 月纳入突破性疗法，IO 耐药肝细胞癌开展全球II 期临床，一线胃癌全球III 期。（2）依沃西AK112（PD-1/VEGF）： EGFR 治疗后进展的非小细胞肺癌24 年5 月获批并纳入25 年医保，Summit 已于2025 年底递交三代EGFR 进展后NSCLC 的BLA，FDA 的PDUFA 日期是26 年11 月14 日。一线PD-L1 阳性NSCLC 于25 年4 月获批和纳入26 年医保。一线鳞状非小细胞肺癌中国2025 年7 月获NMPA 受理，免疫治疗后进展的非小细胞肺癌、接受标准同步放化疗后未进展的局限期小细胞肺癌、一线胆道癌、一线结直肠癌、一线胰腺癌、一线PD-L1 表达阳性头颈鳞癌和一线三阴性乳腺癌进行III 期临床。海外Summit 正在开展一线非小细胞肺癌III 期临床(HARMONi-3)，预计鳞癌26 年Q2 中期PFS读出，H2 最终PFS 和中期OS 数据读出。非鳞癌27 年H1 达到 PFS 分析所需的预设事件数。Summit 已开展一线结直肠癌和一线PD-L1 阳性头颈鳞癌III 期。（3）派安普利单抗AK105(PD-1): 25 年4 月，FDA 批准安尼可1、2 线鼻咽癌，这是公司第一个全程独立主导且成功获得FDA 批准上市的创新生物药，标志着公司创新药研发实力与药品生产质量管理保障体系获得国际最高标准的权威认证。（4）伊努西单抗AK102(PCSK)和依若奇单抗AK101（IL-12/IL-23）纳入26 年医保，26 年2 月公司将伊努西单抗以8000万元授权+相关里程碑款授权给济川药业。（5）古莫奇单抗AK111（IL-17）：中重度银屑病25 年1 月获受理，强直性脊柱炎26 年1 月获上市受理。（6）其他产品包括：
　　曼多奇单抗AK120(IL-4R)中重度特应性皮炎26 年2 月获上市受理，莱法利单抗AK117(CD47)一线PD-L1 阳性头颈鳞癌、一线胰腺癌III 期临床；AK138D1 (HER3 ADC)和AK146D1(Trop2/Nectin4 ADC)开展全球临床I 期，并安全计量爬坡到9.6 和12mg/kg，展现了其强大的安全性和联用潜质，为IO+ADC 2.0 联用打下坚实基础。另公司首个非肿瘤双抗AK139 (IL4R/ST2)26 年2 月获批开展7 项II 期临床。AK152（anti-Aβ/BBB 受体）相比第一代阿尔兹海默症Aβ药物，展现了高选择性和入脑效率，目前正在进行一期临床。
　　提升目标价至165.1 港元：公司已建立双抗、ADC 等6 个技术平台，我们以DCF 估值法，假设WACC10.0%，永续增长为3.0%，计入AK112 的海外已开展临床价值（94 亿美金峰值销售），得出目标价165.1 港元，较现价有22.2%上升空间，买入评级。