联易融1H23 业绩低于我们此前预期、符合盈利预警公司1H23 营收同比-23.4%至3.9 亿元，归母净亏损1.7 亿元（vs. 1H22 归母净利润4,300 万元），经调整净亏损8,647 万元（vs.1H22 经调整净利润1.5 亿元），低于我们此前预期、符合公司盈利预警，主要系资产证券化业务量增长承压、定价策略调整、创新业务发展初期销售营销成本较高以及研发费用率提升所致。
　　发展趋势
　　资产证券化业务量进一步收缩、直接融资业务贡献主要增量。公司1H23 总体交易量同比+22.5%至1,419.6 亿元（基建与建筑/房地产/商贸与零售/其他行业分别占比29%/15%/11%/10%）：1）资产证券化（AMS&ABS）1H23 交易量同比-10.2%至460.8 亿元，主要系地产供应链ABS 市场发行量同比收缩所致；2）直接融资（多级流转云&e 链云）1H23 交易量同比+51%至899.7亿元，主要得益于多级流转云高速增长，截至1H23 公司多级流转云平台已覆盖应收账款/预付款/存货/仓单/订单等底层资产类别、同时推出“集团智慧产融司库平台”创新解决方案，我们认为愈发完善的底层资产类别叠加新业务布局有望奠定其未来增长基础；3）跨境云1H23 交易量同比+23%至57.3亿元，得益于跨境供应链解决方案生态逐步完善、部分客户逐步上量。
　　产品结构及定价调整导致毛利率降低、叠加科技投入较大拖累盈利能力。公司1H23 营收同比-23.4%至3.9 亿元，毛利同比-44.0%至2.4 亿元，毛利率同比-22.3ppt 至60.8%，主要系市场竞争加剧下公司调整定价策略以提升市场份额、产品结构变化以及创新业务发展初期带来较高销售相关营业成本所致。伴随公司非确权供应链金融服务规模扩张以及创新业务规模效应逐步显现，我们认为其服务费率及毛利率未来仍有提升空间。此外，在费率有所下行及收入收缩下，公司1H23 总费用（研发费用/销售及营销费用/管理费用）同比+2%、费控效果仍未完全显现，阶段性拖累公司盈利能力，公司1H23归母净亏损1.7 亿元、经调整净亏损8,647 万元。往前看，伴随公司持续降本增效以及服务费率逐步改善，我们认为其下半年盈利能力或有所恢复。
　　盈利预测与估值
　　由于公司资产证券化业务承压、定价策略调整以及创新业务投入较大，下调23e 非通用准则净利润自盈利2.8 亿元至亏损8,517 万元，下调24e 非通用准则净利润预测74%至1.1 亿元。公司当前交易于33.2x 24e P/E。同时考虑公司基本面有望逐步复苏，下调目标价43%至2.44 港元（基于42.2x 24eP/E），维持跑赢行业评级，较当前股价有30%的上涨空间。
　　风险
　　客户融资需求复苏不及预期；新业务拓展进程不及预期。