联易融2023 年业绩略好于盈利预警
　　联易融2023 年营收同比-6%至8.7 亿元，归母净亏损4.4 亿元（vs. 2022年归母净亏损-1,300 万元），经调整净亏损2.9 亿元（vs. 2022 年经调整净利润2.0 亿元），略好于盈利预警（归母净亏损4.55-4.65 亿元、经调整净亏损2.95-3.05 亿元），主要系产品结构/定价调整以及减值损失较大所致。
　　发展趋势
　　企业供应链融资需求保持旺盛、直接融资业务保持高速增长。公司2023 年总体交易量同比+24%至3,220 亿元，其中资产证券化（AMS&ABS）交易量同比-12%至914 亿元（其中1H23/2H23 分别同比-10%/-14%）、主要系1H23市场地产供应链资产证券化产品发行相对受限，直接融资（多级流转云&e 链云） 交易量同比+52% 至2,172 亿元（ 其中1H23/2H23 分别同比+51%/+53%）、得益于企业供应链融资需求保持相对旺盛，跨境云交易量同比+11%至126 亿元、同比增速有所放缓或主因海外利率环境变化对跨境供应链融资需求带来边际影响。往前看，我们预计公司2024 年总体交易量有望保持稳健增长，其中直接融资业务或贡献主要增量。
　　产品结构调整叠加减值拖累盈利、关注后续经营改善态势。公司2023 年营收同比-6%至8.7 亿元，主因产品结构调整以及综合服务费率（营收/交易量）有所下降。公司2023 年毛利同比-32%至5.3 亿元，毛利率同比-23ppt 至61%，或主因公司积极拓展第三方获客渠道、相关投入提升所致。伴随获客渠道逐步优化，我们预计公司2024 年毛利率具备一定提升空间。费用层面，得益于费控能力提升，公司2023 年研发/营销/管理费用分别同比+4%/-15%/-12%，但由于资产证券化业务发行周期拉长带来较高减值费用，公司利润端有所承压（2023 年经调整净亏损2.9 亿元）。往前看，若1H24 公司产品结构与定价策略实现优化，我们预计公司自2H24 起经营状况有望逐步向好。
　　宣布特别分红与回购计划、积极提升股东回报。1）公司拟于2024 年7 月29日派发特别股息每股0.1 港元，共计~2.3 亿港元，现价对应股息率~8%。2）公司宣布未来将在公开市场用不超过1 亿美元购回不超过截至2023 年6 月13 日发行股份总数10%的B 类普通股。
　　盈利预测与估值
　　由于公司产品结构及定价策略调整以及资产证券化发行周期拉长带来较高减值费用，我们将2024e 经调整净利润预测从盈利1.1 亿元调整至亏损5,300万元，引入2025e 预测1.7 亿元。公司当前交易于16.3x 2025e P/E。考虑到公司新业务未来发展前景，仅下调公司目标价9%至2.0 港元（22.3x 2025eP/E），维持跑赢行业评级，有39%的上涨空间。
　　风险
　　新业务拓展进程不及预期；资产证券化“过桥”风险。