核心观点：
　　公司披露23 年业绩公告，收入降幅收窄，减值扩大拖累业绩。23 年收入同比-6.1%至8.68 亿元，主要由客户及产品组合变动导致单位交易量的均价下降，以及定价策略调整所致。23 年毛利率同比-23.1pct至60.7%。收入和毛利率下滑、减值损失扩大导致23 年经营亏损达到3.41 亿元，经营亏损率39.2%；归母净亏损4.41 亿元，经调整归母净亏损2.88 亿元。
　　核心企业云稳健增长，金融机构云受市场因素影响下滑。核心企业云23 年收入同比+4.0%至5.24 亿元，主要由处理的供应链资产数量增加所驱动，23 年核心企业客户数同比+51%至604 家，其中多级流转云核心企业客户达到558 家；核心企业合作伙伴数同比+34%至1,488家。金融机构云23 年收入同比-17.4%至3.00 亿元，主要由于供应链资产证券化市场下滑导致ABS 云处理的供应链资产数量减少，23 年金融机构客户数同比-10%至131 家，金融机构合作伙伴数同比-3%至318 家。跨境云23 年收入同比+1.0%至0.35 亿元。
　　盈利预测与投资建议。预计24~26 年交易量保持稳健增长，佣金比率预计随着多级流转云和e 链云增长而趋于下滑，毛利率有望逐渐回升至66%~68%，费用率趋于下降。预计24~26 年总营收分别为10.05/11.16/12.73 亿元，经调整归母净利润分别为-0.25/0.70/1.40 亿元。公司是国内领先的供应链金融科技SaaS 公司，持续渗透多行业客群，客户结构和业务结构优化，短期不利影响逐渐消化，未来仍有成长空间，参考可比公司估值，给予24 年4 倍PS 值，对应合理价值1.91 港元/股。维持“买入”评级。
　　风险提示。房地产恢复速度不及预期；行业竞争加剧；客户流失风险。