核心观点：
　　携程2024Q4 业绩符合预期，国际业务持续发力。2024Q4 携程营收127亿元，同比增长23%；2024 全年携程集团净营业收入为533 亿元，同比增长20%。交通、住宿板块业务仍是核心驱动，住宿业务中国内、出境和国际业务板块显著增长；国内及出境机票预订持续跑赢市场平均，国际航空业务保持强劲增长；旅游度假业务中国际业务增长约100%；商旅管理方面，则有更多公司采用携程商旅管理服务。2024 年全年净利润达172 亿元，同比增长72%，净利率32.3%。研发和管理费用率分别为24.7%和7.7%，较2023年均有所下降，销售及营销费用率上升1.7pct 至22.3%，主要是由于加强营销力度，特别是针对全球业务和品牌知名度的推广。
　　携程老友会成效显著，把握银发旅游新机遇。银发族时间更为灵活，且对服务体验要求更高，携程老友会的设立一方面能够为银发族提供高性价比的产品，另一方面也能够平衡供应商的淡季需求。50+旅客目前已占平台用户群体的10%，且购买力比平均水平高30%。
　　跨境游强劲增长，携程海外业务持续扩张。2024Q4 携程出境酒店和机票预订量超过2019 年同期120%，国际OTA 平台的酒店和机票预订同比增长超70%，入境旅游预订同比增长超100%。2024 年全年国际业务收入占比达10%，伴随着营销投放力度加大，携程将继续巩固在亚太市场的布局。
　　AI 协同提高效率，旅行规划和内容方面持续发力。AI 智能客服能够提升客服的效率，AI 的应用可提高IT 人员代码开发效率。此外，AI 小助手携程问道和TripGenie，以及榜单等AI+内容战略也是布局的重点方向。2024年，TripGenie 的浏览时间增加近100%，对话总数增长200%，AI 工具有望成为获取流量的新入口，开辟新的获客渠道。
　　风险提示：酒店直销竞争加剧，出入境政策风险，运力恢复不及预期。
　　投资建议及盈利预测
　　携程集团国内业务优势显著，海外业务贡献新增量，具备长期配置价值。国内业务方面，国内旅游景气度延续，伴随出游半径的延长，消费水平有望进一步抬升。并且针对不同年龄客群布局的“展演+X”、老友会等专属赛道效果初现，未来有望进一步带来差异化增量。海外业务方面，加大海外业务营销投放也许对短期利润率有一定影响，但无需过度担忧，海外市场有望打开新增量空间，纯境外业务将持续助力整体营收。入境政策友好的环境下，外国旅客来华热情较高，携程本土化优势显著，增量可期。
　　我们预计公司2025-2027 年实现收入615.97/689.02/760.97 亿元，同比增速分别为+15.6%/+11.9%/+10.4%，归母净利润179.96/208.17/235.44亿元，同比增速+5.4%/+15.7%/+13.1%，对应 PE 分别为15.9X/13.7X/12.1X。
　　参考可比公司2025 年平均PE 为21.6X，携程集团2025 年目标PE 20X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1. 酒店直销竞争加剧：酒店行业正处于连锁化率提升的阶段，连锁酒店直销渠道渗透率超预期抬升，可能会对OTA 住宿业务强势地位形成一定冲击。
　　2. 出入境政策风险：签证优惠政策推进不及预期，包括外国对华签证政策变动、以及入境签证政策等，导致出入境游便利性减弱，引发出入境游恢复不及预期。
　　3. 运力恢复不及预期：航司运力供给不足，导致出入境游恢复不及预期。