公司简介
　　携程集团（代码: 9961.HK/TCOM）创立于1999 年，是中国领先的一站式旅行服务平台，集团目前通过“携程”和“去哪儿”在中国市场占据龙头地位；旗下Trip.com 侧重海外市场、“Skyscanner-天巡”为全球机票比价直连平台；目前公司业务覆盖全球200+个国家，已成为全球市值第三大的在线旅游企业。
　　投资逻辑
　　1） 国内旅游业务是基本盘，市占率领先&业务稳固。在当下酒店供给增加的背景下，OTA 渠道价值进一步凸显。携程前端具备流量优势，据QuestMobile 数据，2025 年5 月携程&去哪儿APP自有流量位列行业Top2。携程后端供应链基础扎实，积累覆盖国内600 多个城市的75 万+酒店资源。
　　2） 出境业务：具备“重服务+供应链资源丰富”的优势。携程2023年至今出境游恢复率持续快于行业，且据Fastdata 数据2024年7 月携程出境游人次市占率达48.3%，我们认为其出境游优势主要来源于：①客服沟通、界面操作等方面更符合国人操作习惯，重服务模式有效解决国人出境游痛点，携程拥有世界最大的旅游业呼叫中心提供7*24 小时中文服务；②出境资源布局早，供应链资源最丰富。
　　3） 海外业务：未来增长驱动力量之一。2024 年携程海外地区（含Skyscanner 及国际OTA 平台Trip.com 等）实现收入77.2 亿元，yoy+31.0%；25Q1 集团国际OTA 平台预订同比增长超60%，并有望在未来的3-5 年保持中双位数增长。我们认为携程国际化扩张的主要优势为：①以亚太切入，复用出境游供应链；②比国际化OTA 平台更低的货币化率切入供应链资源；③一站式旅游资源实现用户更好的体验及交叉销售，APP 基因优势深厚。
　　④加码战略布局入境游，加速海外获客。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预计公司FY2025/FY2026/FY2027 年Non-GAAP 归母净利润分别为174.07/206.23/239.88 亿元， 分别同比-3.5%/+18.5%/+16.3%；GAAP 归母净利润152.97/183.47/216.99 亿元，同比-10.4%/+19.9%/+18.3%。参考国际OTA 平台，我们给予FY2026 年18X PE（Non-GAAP 口径），目标价574.67 港币，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　旅游消费市场表现不及预期风险；外部竞争加剧风险；行业政策变动风险；佣金率下降风险；重大负面事件冲击。