事件：公司发布2025年第二季度业绩公告。2Q25公司实现营收148亿元/同比+16.2%，实现归母净利润48亿元/同比+26.4%，实现经调归母净利60亿元/同比+0.5%。
　　国际业务+出境游驱动业务持续增长，国内酒店业务韧性十足。2Q25公司实现营收148亿元/同比+16.2%，增速与1Q25基本保持持平，1H25业务增势保持稳定。分板块来看，1）住宿预订业务实现营收62亿元/同比+21.2%，除出境游和国际业务的强势增长外，公司国内酒店业务仍巨韧性，增速远超市场平均水平；2）交通票务实现营收54亿元/同比+10.8%，出境和国际票为主要驱动因素；3）旅游度假服务实现营收11亿元/同比+5.3%；4）商旅管理业务实现营收7亿元/同比+9.3%。
　　公司大力发展入境游旅客服务，国际平台增速可观。2Q25公司国际业务保持强劲增速，国际 OTA平台 Trip.com 2Q25预订量同比+60%，其中入境游预订量同比+100%，远超1H25全国范围内入境游旅客同比+30%的増速。公司加大对入境游游客的服务力度，报告期内于北京机场开设首个入境游服务中心，同时在供给端为酒店配套AI工具，使酒店可为入境游客户提供26种语言翻译和服务，未来3年预计与20万家酒店达成合作，实现合作酒店入境游订单年均100%的增长。出境游方面，公司持续领先市场，机酒预订量保持2019年同期120%的水平。
　　国际业务投入下盈利能力短期承压，费用率上涨幅度有所放缓。2Q25公司毛利率为81.0%/同比-0.9pct。费用率方面，2Q25公司产品研发费用率/销售及营销费用率/一般行政费用率分别为23.6%/22.4%/7.4%，同比+0.1pct/+0.2pct/-1.0pct，公司持续加大国际业务的扩张和宣传力度导致耆销费用率小幅提升，但增速较1Q25的同比+2.3pct有所收窄。2Q25公司归母净利率为32.6%/同比+2.6pct，扣非归母净利率为33.8%/同比-5.3pct，主要受毛利率下降和营销投入增加影响。
　　投资建议：短期利润率下滑主要系海外业务营销增长导致，但长期来看，国际业务增量空间较大，配合入境游服务持续完善，预计未来利润仍有待释放，同时公司持续对AI进行投入，经营效率和服务质量有所提升，长期来看利润率有望回升。我们预计2025-2027年经调归母净利润188 亿/219 亿/254亿元，当前股价对应调整后PE为19X/16X/14X，维持“推荐”评级。风险提示：宏观经济下行风险；新业务拓展不及预期风险；汇率波动风险。