核心观点
　　2025Q2 携程集团实现营收148.64 亿元人民币，同比增长16.23%，实现Non-GAAP 净利润50.11 亿元人民币，同比增长0.52%，收入和利润端均高于彭博一致预期。公司作为国内OTA龙头，竞争壁垒稳固，2025 年受益于国际运力的继续修复，跨境业务维持高景气，同时海外投入加码，Trip.com 高速增长，共同助推公司topline 增速远超国内大盘。利润端，受国际业务占比提升影响，前期公司对于25 年利润指引有所压降，连续两个季度超预期后，市场对25 年全年的利润预期已有所上调，下半年随着利润基数逐步clean base，预计bottom line 会有更好的弹性。
　　事件
　　2025 年8 月28 日，携程集团发布2025 年第二季度业绩报告。
　　2025Q2 携程集团实现营收148.64 亿元人民币，同比增长16.23%，实现Non-GAAP 净利润50.11 亿元人民币，同比增长0.52%，收入和利润端均高于彭博一致预期。
　　简评
　　收入端略超预期。二季度携程实现营收148.64 亿（vsguidance146 亿），同比增长16.2%，其中交通票务收入53.97 亿（vs guidance53 亿），同比增长10.8%，酒店收入62.25 亿（vsguidance60 亿），同比增长21.20%。二季度携程国内业务收入占比达64%左右，增速接近12%左右；出境业务收入占比接近mid-teens，增速接近mid-teens；纯海外业务收入占比20%以上，增速在30%以上，其中Trip.com 收入占比14%左右，增速在50%左右。二季度国际业务保持强劲增长势头，国际OTA 平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订已全面超越2019 年疫情前同期的120%水平
　　净利率同比回落，但仍好于预期。携程二季度实现毛利润120.25 亿元，同比增长14.96%，毛利率达到81.01%，同比下降0.89pct。期间费用方面，本季度研发费用率为23.58%，同比提升0.15pct，销售费用率为22.41%，同比提升0.21pct，管理费用率为7.39%，同比下降1.04pct。利润端，国际业务占比提升及投入加码导致毛利率回落及销售费用率提升，进而导致净利率回落，二季度公司Non-GAAP 净利润为50.11 亿元，同比增长0.52%，仍高于彭博一致预期，对应净利率33.76%，同比回落5.27pct。预计2025 年国际业务对毛利率及销售费用率的影响仍将延续，但连续两个季度超预期后，市场对25 年全年的利润预期已有所上调，下半年随着利润基数逐步clean base，预计bottom line 会有更好的弹性。
　　盈利预测与估值：我们预计携程2025-2026 年营业收入分别为612.61 亿元和710.48 亿元，同比增长14.93%和15.98%，Non-GAAP 净利润分别为184.82 亿元和215.61 亿元，同比增长2.45%和16.66%。维持“买入”评级，目标价709.51 港币，对应2025 年25X PE。
　　风险提示：国际业务占比提升拖累公司整体利润表现；国内酒旅中观景气疲弱，宏观经济复苏不及预期，影响居民消费力；交通票务业务增长不及预期；酒店预订业务增长不及预期；国际运力恢复低预期，出境游恢复不及预期；美团、抖音等泛生态互联网巨头对竞争格局的冲击；大股东减持风险；商誉减值风险；互联网监管风险；中美关系发展的不确定性；中概股退市风险；美国通胀数据超预期，美联储降息进程低预期；人民币超预期贬值；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。