我们在6 月24 日与康宁杰瑞制药举行了投资者电话会。
　　现时康宁杰瑞制药的研发渠道有8 种抗肿瘤药物，其中4 种处于临床阶段。
　　公司的双特异性抗体（BsAb）KN046 产品在中国的研发进展属于一线。
　　公司拥有稳健的现金状况，净现金为16 亿人民币。
　　催化剂包括：1）到2020 年底首次提交KN035（PD-L1）的生物制品许可证的申请（BLA）；2）在2021 下半年首次提交BN046 的BLA 申请，或是披露任何关于KN046 的正面临床试验数据；3）有任何关于HER2 BsAb KN026 临床数据的正面信息。
　　KN046-a 是具有前景的BsAb 产品
　　KN046 是针对多种癌症的PD-L1/CTLA-4 BsAb 产品，用于鼻咽癌、非小细胞肺癌、三阴乳腺癌。与现有的免疫检查点抑制剂单克隆抗体（mAb）相比，预期BsAb 具有较高安全性和较高的效力。目前，尚未有基于PD-(L)1 的BsAb 获批准。研发进展方面，康宁杰瑞制药的PD-L1 / CTLA-4 和康方生物的PD-1/CTLA-4 较快。预计双方都将在2021 下半年提交各自的第一份BLA 申请。
　　中国BsAb 市场
　　根据CIC－一家在香港成立的独立咨询公司预测，PD-(L)1/CTLA-4 BsAb 市场将在2030 年增长到29 亿美元，并在2022-2030 年期间录得复合年增长率47.5％。我们认为BsAb 行业的主要增长动力包括：1）适应症扩展；2）免疫检查点抑制剂与其他肿瘤药物（例如化疗和靶向小分子药物）的联合疗法；3）肿瘤伴随诊断的进步，这将有助于测定PD-L1表达水平、肿瘤突变负荷和微卫星不稳定性等水平。在此基础上，考虑到KN046 在研发方面的领先地位，我们认为KN046 在2028 年的峰值销售额有望超过36 亿人民币（即是在首次申请BLA 之后的第七年达到销售峰值，并在2028 年于中国PD-(L)1/CTLA-4 BsAb 市场录得约20％份额）。
　　康宁杰瑞制药的研发进展
　　康宁杰瑞制药的内部研发渠道包括八款肿瘤药物，其中四款处于临床阶段：KN046（PD-L1/ CTLA-4 BsAb）、KN026（a HER2 BsAb）、KN035（PD-L1）和KN019（CTLA-4 Ig）。
　　公司背景
　　康宁杰瑞制药是中国领先的临床阶段生物制药公司，在双特异性和蛋白质工程领域拥有一个集成自有生物制剂平台。它的历史可以追溯到2008 年，当时的创始人和控股股东徐博士成立了苏州康宁杰瑞。 康宁杰瑞制药于2019 年12 月在港交所上市。
　　最新的主要股东包括：徐霆博士（创始人、董事长兼首席执行官），持股34.4％；薛传校（天使投资者），持股9.2％；张喜田（天使投资者），持股9.2％；PAG Asia Capital，持股4.3％；Matthews，持股2％。
　　在财务方面，我们认为公司的现金状况稳健。截至2019 年底，康宁杰瑞制药的净现金约16亿人民币（2019 年营业现金流出2.25 亿人民币，资本支出为1.7 亿人民币）。
　　风险
　　我们认为风险包括：1）研发进度慢于预期；2）未来PD-(L)1 市场竞争加剧，以及PD-(L)1价格下跌；3）康宁杰瑞制药需要建立销售团队以进行产品商业化；4）罗氏的HER2 联用（赫赛汀和帕捷特）进一步降价，这将使KN026 的估值下降