专有技术 平台不断升级，打造强大的内部研发能力：公司内部具有完善的专有技术平台，包括电荷排斥诱导双抗平台（CRIB），电荷排斥诱导混合抗体平台（CRAM）和单域抗体（sdAb）技术平台；并且已基于该等平台开发出四大差异化显著的核心产品，即KN046（PD-L1/CTLA-4 双抗）、KN035（PD-L1 单抗）、KN026（HER2 双抗）和KN019（CTLA-4 融合蛋白）。此外，公司能够推陈出新，逐步建立多个新的多功能技术平台，包括BADC、BIMC、TIMC、GIMC 和CIMC 平台。其中JSKN003 为基于BADC 平台开发的HER2 双抗ADC，公司预计今年递交JSKN003 的IND 申请。
　　创新作用机制可解决单抗无法解决的临床需求，双抗赛道发展前景广阔：双抗可产生单抗或单抗联用无法产生的多种新作用机制，从而满足临床上现阶段无法解决的各类需求。其中，桥接细胞作用为目前双抗开发的主流。国内外企业均纷纷布局双抗平台；此外，据不完全公开数据统计，近5-6 年相关BD 合作已超过30 项。双抗行业发展欣欣向荣，但CMC、设计等多重挑战仍在。
　　四大核心产品差异化优势突出，市场空间广阔：PD-1+CTLA-4 联合疗法潜力大，但存在高毒性问题，KN046 有望通过减毒增效，成为下一代免疫治疗的基石药物。快速上市策略进展顺利，公司预计于2022 年上半年就小适应症（胸腺癌）和大适应症（一线鳞状NSCLC）递交BLA。对于PD-(L)1 耐药和传统无响应的肿瘤，如PD-1 难治NSCLC、一线胰腺癌及一线HCC，KN046 均展现出不错的治疗潜力。尤其，在一线鳞状NSCLC、PD-1 难治NSCLC 上，KN046 已展现明显的PFS 和OS 获益趋势。KN026 对既往接受过多次抗HER2 治疗的乳腺癌仍体现优异疗效；联合KN046 在二线胃癌治疗中已展现出BIC 潜力。KN035 皮下剂型优势突出，商业化潜力巨大；MSI-H/dMMR 实体瘤适应症有望于2021 年底前获批，成为国内首个以biomarker 作为适应症的单抗。KN019 在自免及肿瘤支持治疗领域均有广阔治疗前景。我们预计4 款产品有望于2029 年达到销售峰值155.45 亿元，扣除CSO 费用后为142.36 亿元。
　　盈利预测与估值：我们预测公司2021-2023 年的营业收入分别为58.84、431.63、903.71 百万元；净利润分别为-535.07、-458.40、-332.08 百万元。我们仅对KN046、KN026、KN035 及KN109 四大核心产品及处于临床后期的适应症进行估值，加总得到公司合理市值约252.41 亿港元：四大核心产品均采用绝对估值，经风险调整后的NPV 分别为141.38亿元、27.94 亿元、25.05 亿元（归属公司）及17.07 亿元。基于（1）四大核心产品差异化优势明显，所覆盖治疗领域仍有巨大的未满足临床需求，市场潜力巨大；尤其KN046作为下一代肿瘤免疫治疗基石药物，已在多个瘤种上展现不错的治疗潜力，并且将不断拓展其他适应症；（2）公司内部具有完备的技术平台，不断推陈出新，前瞻性布局FIC/BIC的新产品，如双抗ADC；（3）以及公司不断补充具有丰富行业经验的管理团队，我们认为公司有望迎来估值修复，给予目标价27.15 港元，首次评级，给予买入评级。
　　风险提示： KN046、KN026、KN035 及KN019 研发和销售低于预期，产品所处治疗领域的竞争加剧，研发投入过大导致资金短缺。