自主研发驱动，技术水平领先。康宁杰瑞创始人徐霆博士拥有超过20 年的生物创新药研发经验，创建了先进的技术平台（单域抗体，CRIB 双抗，CRAM混合抗体，BADC/BIMC/TIMC/GIMC/CIMC 等扩展平台）。基于领先的研发水平，康宁杰瑞打造了一条具有显著差异化和全球竞争力的产品管线。其中，KN046 为PD-L1/CTLA-4 双抗，有望成为下一代肿瘤免疫疗法的基石；KN035（恩沃利单抗）是首个可皮下注射的PD-L1 抑制剂，有望给肿瘤患者带来更好的使用便利；KN026 为HER2 双抗，具有best-in-class 潜力。
　　KN046 生存数据惊艳，大适应症进度领先。KN046 联合化疗一线治疗非小细胞肺癌ORR 为50.6%，PFS 为5.9 个月，12 个月和15 个月的OS 率均为74.9%，有潜力超越PD-1 单抗数据。目前，KN046 联合化疗一线治疗肺鳞癌的III 期试验正在进行，试验预计有望在2021 年Q4 获得PFS 数据，也意味着首个免疫双抗的大适应症（肺癌一线）有望实现突破。
　　KN026 胃癌数据优异，HER2 双抗潜力巨大。KN026 胃癌二线以上患者的Ⅱ期数据显示，无论患者既往是否接受过曲妥珠治疗，KN026 在HER2 高表达患者中ORR 为55.6%，9 个月的无进展生存率（PFSR 9m）为60.4%；对既往接受过曲妥珠治疗疾病进展的患者ORR 为44.4%，PFS 为5.6 个月，mOS为11 个月。3 级以上发生率为9.7%，安全性优异。与同类产品对比，KN026在有效性指标有望优于ZW25 和RC48，安全性指标有望显著优于DS-8201，KN026 有望成为HER2 领域新一代的重磅药物。
　　盈利预测：我们预计2021-2023 年，公司有望实现营收0.78、2.50、7.25 亿元，实现净利润-6.34、-5.93、-4.10 亿元。根据DCF 测算，可得公司合理市值应为269.84 亿元，对应股价应为34.78 港元。未来研发管线价值有望不断提升，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：1、新药临床试验失败；2、产品销售不达预期