本报告导读：
执行效率在新兴biotech公司中名列前茅，销售能力获初步验证，在创新药行业发生巨大变化的时代，发展有望超市场预期。
摘要：
维持“增持”评级。公司发布年报，22 年收入6.25 亿，其中奥布替尼收入5.66 亿元，同比增长164%; 净亏损8.94 亿元，经调整净亏损4.74 亿元。符合预期。考虑到与Biogen 合作项目的终止，下调23、24 年收入预测至9.83（-2.39）亿元、16.20（-3.50）亿元，预计25 年收入为22.76 亿元。采用绝对估值法，下调目标价至14.50（-4.95）港币。维持增持评级。
研发进展相对顺利。奥布替尼治疗多发性硬化症（MS）全球临床2 期的12 周中期分析数据达到主要终点，显著降低了患者的疾病活动：
与安慰剂相比，80mg QD 剂量组钆增强T1 脑部累计新发病灶减少92.1%（P=0.0006），且三个剂量组呈现剂量依赖性的改善趋势，支持下一步临床开发；中国系统性红斑狼疮（SLE）的2 期数据佳，有望成为国内第一个口服SLE 创新药。TYK2 JH2 变构抑制剂ICP-488 银屑病临床1 期有望年底公布早期数据； TYK2 JH1 抑制剂 ICP-322 已启动特应性皮炎（AD）的2 期研究，有望23H2 公布数据。ICP192、ICP723 有望1 年内完成注册临床入组。22 年研发费用6.39 亿元，同比减少0.83 亿元，主要由于许可权引进开支减少2.71 亿元。
核心产品快速放量，血液瘤优势持续累积。奥布替尼22 年1 月份进入国家医保后快速放量。目前奥布替尼进院数量快速增长，23 年有望继续实现高速增长。公司以奥布替尼和Tafasitamab 为基石的血液瘤产品线逐步丰富。临床试验进展顺利，未来1 年内：一线DLBCLMCD、一线CLL/SLL 3 期试验有望完成入组；美国二线MCL 有望NDA；Tafasitamab 有望提交中国NDA。ICP-490 靶向蛋白降解剂、ICP-248BCL2、ICP-B02（CD3×CD20）处临床I 期。
催化剂：销售放量超预期；研发进展超预期；产品授权超预期。
风险提示：研发不及预期；竞争恶化风险；商业化能力不及预期的风险；政策变化的风险。