事件：卫龙美味发布2025 年上半年业绩，25H1 实现营业收入34.8 亿元，同比+18.5%；归母净利润7.3 亿元，同比+18.0%，利润超市场预期。
　　蔬菜制品收入增长亮眼，战略调整致面制品收入下滑。1）分产品来看：25H1 调味面制品/蔬菜制品/豆制品及其他产品实现收入13.10/21.09/0.64 亿元，同比-3.2%/+44.3%/-48.1%。①调味面制品收入同比小幅下滑，主要系公司主动调整资源配置，将资源战略性地投向市场潜力更大的品类。公司亦推出麻辣牛肉口味亲嘴烧等新品以拓展产品矩阵。②蔬菜制品收入同比快速增长，占总收入比重从24H1的49.7%提升至25H1 的60.5%，成为公司第一大品类。高增长主要得益于公司持续的产品创新（如推出麻酱口味魔芋爽）、扩大该品类产能以及加强全渠道和品牌建设。
　　2）分渠道来看：25H1 线下/线上渠道实现收入31.47/3.36 亿元，同比+21.5%/-3.8%。
　　线下渠道增长稳健，主要系公司持续推进全渠道建设和品牌建设。线上渠道收入下滑，主要由于各线上平台流量分化，公司主动调整运营策略所致。截至2025 年6月底，公司线下经销商数量为1,777 家，较2024 年底净减少102 家。
　　3）分区域来看：25H1 华东/华中/华北/华南/西南/西北/海外实现收入同比+22.9%/+14.7%/+13.5%/+34.6%/+17.3%/+18.9%/+54.4%，海外市场增速亮眼。
　　原材料成本上涨致毛利率承压，费用率优化，净利率保持稳定。25H1 公司毛利率为47.2%，同比-2.6pcts，主要系部分原材料成本上涨，但公司通过提升供应链效率部分抵消了该影响。25H1 销售费用率为15.1%，同比-1.1pcts，主要系收入增长带来的规模效应摊薄了费用率；管理费用率为5.8%，同比-2.4pcts，主要系人员效率提升。综合来看，25H1 公司销售净利率为21.1%，与上年同期持平。
　　积极拥抱新业态，多元化营销触达年轻客群。公司紧跟零售渠道多元化趋势，持续推进全渠道覆盖，积极布局零食量贩店、仓储会员制超市等新兴渠道；公司在山姆会员店等渠道的新品表现优异。为支撑业务扩张，公司计划在广西南宁布局新工厂，进一步强化靠近原料产区的供应链优势。公司持续以年轻人喜爱的方式深化品牌渗透，25H1 与肯德基联合开展“疯四新搭子”主题活动，并官宣王安宇担任魔芋产品代言人，借力明星影响力拓宽传播路径。一系列举措有效触达年轻客群，夯实了品牌年轻化与趣味化的发展根基。
　　展望未来，公司将延续多品类发展策略，深化全渠道建设，并加强品牌营销。在“魔芋爽”品类红利和公司强大执行力的双重驱动下，叠加辣条业务企稳回升，公司业绩有望维持快速增长。利润端，尽管短期面临原材料价格上涨压力，但公司通过提升供应链效率和费用管控，有望实现利润的稳健增长。
　　盈利预测、估值与评级：我们维持卫龙美味2025-2027 年归母净利润预测分别为13.60/16.66/19.94 亿元。当前股价对应2025-2027 年PE 分别为22x/18x/15x，辣味食品天生具备成瘾性，用户粘性强，增长较为稳定，公司作为龙头有望受益于行业增长，维持“增持”评级。
　　风险提示：食品安全风险，消费者需求变化风险，行业竞争加剧的风险。