1H25 利润表现超市场预期
　　1H25 收入34.8 亿元，同比+18.5%；1H25 归母净利润7.33 亿元，同比+18.0%。1H25 利润表现超市场预期，我们预计主因1H25 提效控费情况好于预期。
　　发展趋势
　　1H25 蔬菜制品继续延续快速增长趋势，1H25 线下渠道收入同比+21.5%。
　　1）分品类：1H25 蔬菜制品收入21.1 亿元，同比+44%，调味面制品收入13.1 亿元，同比-3.2%。蔬菜制品中魔芋制品及海带均保持快速增长。2）分渠道：1H25 线下渠道收入约31.5 亿元，同比+21.5%，线上渠道收入3.36 亿元，同比-3.8%。线下渠道1H25 增量贡献约5.6 亿元，环比2H24增量1.75 亿元。线上渠道中直营和经销占比约7:3，收入分别同比+7.3%/-21.1%，我们预计线上渠道主因公司调整部分SKU（比如不再销售卤蛋产品）以及控制线上经销渠道价盘有关。3）分地区：1H25 国内/海外收入分别为34.3/0.53 亿元，分别同比+18%/+54%。
　　1H25 成本压力下提效控费卓有成效，净利率同比基本持平。1）毛利率：
　　蔬菜制品/调味面制品/豆制品及其他产品毛利率分别约46.6%/48.4%/42.4%，分别同比-6.0/+0.5/+5ppt，其中蔬菜制品毛利率承压主要与魔芋原料成本上涨有关，但环比来看蔬菜制品毛利率环比仅-0.6ppt 较为可控。2）费用率：1H25 销售费率/管理费率分别同比-1.0/-2.5ppt，控费提效明显，其中员工福利与广告推广费同比分别-1%/+34%。
　　展望2H25：下半年新品推广力度有望加强，我们预计仍会保持较快的收入增速。1）产品储备丰富：魔芋产品（魔芋爽麻酱口味/麻辣小龙虾风味，魔芋素毛肚”小魔女”，魔芋素板筋等），海带产品（清爽酸辣味无油0 脂），辣条（麻辣麻辣，小龙虾味大面筋等）。2）渠道端：国内网点数覆盖充裕，并且进一步完善海外、即时零售、会员商超等新兴渠道。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司增加部分促销搭赠（冲抵收入），我们下调2025/2026 年收入4.7%和5.5%到74.4/84.9 亿元，净利润预测保持。当前股价对应21.0/17.1倍25/26 年P/E。维持跑赢行业评级及目标价17.5 港币，目标价对应约27.7/22.5 倍25/26 年P/E，较当前股价有约31.6%上行空间。
　　风险
　　新产品放量不及预期，魔芋原料采购价格大幅波动，食品安全问题