事件
　　2025 年2 月6 日，公司公告四季报，总收入25.95 亿美元/+4%，核心经营利润1.5 亿美元/剔除汇率影响+35%，经调整归母净利1.15 亿美元/+11%（剔除汇率影响+10%），符合预期。
　　点评
　　盈利能力提升明显、新模型进展良好。4Q24 公司整体餐厅利润率12.3%/+1.6pct，剔除600 万美元影响餐厅可比项目后+1.8pct，管理费用率6.0%/-0.1pct。肯悦咖啡截至12 月底突破700 家，肩并肩模式对主店销售有正向带动。必胜客WOW 24 年末门店数增至200 家，看好该模型在下沉市场、高线城市高竞争商圈拓展能力。
　　Q4 公司整体净开店534 家，24 全年净开店1751 家、超额完成年初指引（1500-1700 家）。
　　肯德基：同店降幅环比收窄1pct、订单均价环比稳定。Q4 肯德基不变汇率系统销额+5%（前值+6%），同店销售额-1%（前值-2%），其中单量+3%（前值+1%），订单均价38 元/-4%（前值38 元/-3%）、环比稳定；餐厅利润率13.3%/+1.3pct、剔除影响可比性项目后+1.6pct,其中食材/员工/物业租金及其他经营开支占收入比-0.7/-0.5/-0.2pct。肯德基12 月提价2%（除疯狂星期四、周末疯狂拼等套餐活动），我们预计25 年订单均价将维持稳健。
　　必胜客：同店降幅环比收窄4pct、单量提升明显，利润率继续改善。Q4 必胜客不变汇率系统销额+3%（前值+2%），同店销售额-2%（前值-6%），其中单量+9%（前值+4%）、客单价78 元/-10%（前值82 元/-9%），客单下降源于大众化定价策略及外卖一人食占比上升，餐厅利润率9.3%/+2.0pct、剔除影响可比性项目后+2.2pct,其中食材/员工/物业租金及其他经营开支占收入比+0.2/ -1.9/-0.3pct。根据必胜客公布的25 年新菜单，部分产品定价下降较明显、突出性价比，预计未来几个季度订单均价仍有下降空间。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司指引25 年净开店1600~1800 家、较24 年上调100 家，我们预计25 年门店增速望维持11%左右；同店销售增速在基数下降、肯德基提价、必胜客性价比提升等因素推动下望改善；经营利润率有望在必胜客餐厅利润率提升、管理费用率下降推动下提升。
　　预计25E~27E 归母净利9.6/10.2/10.8 亿美元， 同比+5.4%/6.7%/5.7%，PE 19.5/18.3/17.3X，25E 股东回报15 亿美元、含回购股息率约8%，红利属性突出，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　餐饮需求恢复不及预期；汇率波动影响；降本速度不及预期。