事件：百胜中国第四季度总收入同比增长4%至26 亿美元，系统销售额同比增长4%，核心经营利润同比增长36%，净利润同比增长18%至1.15 亿美元，超过市场预期。全年收入113 亿，同比增长3%，净利润9.8 亿，同比增长8.8%。
　　我们略微上调25/26/27 年净利润为10.3/11.1/11.5 亿美元。对应每EPS 收益为19.6/21.1/21.9 港元。维持“买入”评级，上调目标价至475.3 港元，较当前股价有24%的上涨空间。
　　报告摘要
　　经营效率提升带来利润加速增长。第四季度总收入同比增长4%至26 亿美元，系统销售额同比增长4%，总门店数量达到1.64 万家，同比增长12%。同店收入同比下降1%，较三季度的下降3%有环比的好转。核心经营利润同比增长36%，核心经营利润率5.8%，同比提升1.4pct，净利润同比增长18%至1.15 亿美元，超过市场预期。利润提升主要来自于内部效率的提升。自23 年4 季度公司开始推行Project Fresh Eye，致力于提升餐厅经营效率，24 年一季度推行ProjectRed Eye，致力于提升供应链的效率，从三、四季度的表现来看，已经初见成效。四季度原材料占比0.5pct，人工占比下降0.8pct。全年收入113 亿，同比增长3%，净利润9.8 亿，同比增长8.8%。
　　肯德基表现稳健。第四季度总收入同比增长5%至19.5 亿美元，系统销售额同比增长5%，核心经营利润同比增长18%，经营利润同比增长15%至1.92 亿美元。客单价稳定在38 元，环比持平，同比下降4%，交易量上升3%，同店收入下降1%。净利润的提升主要来自于材料成本下降，以及经营效率提升所带来的员工成本的下降。截止24 年12 月门店数量达到1.16 万家，第四季度净新增365 家门店，总门店数较去年同期增长13.1%。我们认为肯德基的表现依然非常优秀，在当下承压的环境中向内求效率，实现了出色的业绩。肯悦咖啡的门店模式会继续扩张，和现有的肯德基门店共享厨房、员工来增加同店收入。截止12月肯悦咖啡达到700 家，计划25 年达到1300 家。
　　同店收入降幅收窄。四季度系统销售额同比增长3%，总收入为5.1 亿美元，同比增长2.8%。同店销售额同比下降2%，下降的幅度逐季明显收窄。其中客单量增长9%，客单件下降10%至78 元，主要是公司策略性地降低人均花费，以及推出适应更少人聚餐的菜品份量，这带来客单量的显著提升，我们认为公司的战略方向迎合了消费者的需求。经营利润为1400 万美元，同比增长156%，经营利润率为2.6%，同比提升1.6pct。截止12 月末，门店数量达到3724 家，同比增长12.4%。WOW 门店数量已经超过200 家，将会继续将传统门店转型为WOW 门店。
　　管理费用下降带来利润率提升。第四季度管理费用1.56 亿美元，费用率6%，同比减少0.1pct，全年费用率我5%，同比减少0.8pct。主要是效率提升+奖金的减少。未来管理费用率仍有下降的空间。
　　维持目前的股东回报计划。公司三季度时宣布将2024 年至2026 年三年期间的股东回馈金额从30 亿美元增加至45 亿美元。24 年已经回购了总股本的8%。
　　我们认为百胜中国在快餐赛道具备相当大的竞争优势和品牌影响力，管理层经营能力卓越，公司抗风险能力强。考虑公司近期的业绩表现，我们略微上调25/26/27 年净利润为10.3/11.1/11.5 亿美元。对应每EPS 收益为19.6/21.1/21.9港元。维持“买入”评级，上调目标价至475.3 港元，较当前股价有24%的上涨空间。
　　风险提示：行业竞争加剧，消费意愿不达预期，发生严重的食品安全问题。