事件
公司发布24Q4 及24 年财务业绩公告，24 年公司实现营收113.03亿美元，同比+3%，归母净利润9.11 亿美元，同比+10%。其中24Q4 公司实现营收25.95 亿美元，同比+4%，归母净利润1.15 亿美元，同比19%。
投资要点
收入拆分：门店扩张拉动增长，肯德基表现优于必胜客。24 年营业收入113.03 亿美元，同比3%，不考虑外币换算的影响，24 年百胜中国系统销售额同比增长5%。截至2024 年底，公司门店总数达16395家。拆分来看：
1）量额：门店贡献大部分增量。净新增门店贡献7%，同店销售额为去年同期的97%。24 年净新增门店1751 家，门店总数增长12%，其中加盟店有512 家，占比为29%。
2）分品牌：肯德基表现优于必胜客。肯德基营收85.09 亿美元，同比+3%，不考虑汇率影响的系统销售额同比增长6%，其中同店销售额为去年同期的98%，餐厅门店数量增长13%，门店净增1352 家至11648 家（其中加盟店净增402 家/总体加盟门店占比13%），门店净增创历史新高。必胜客营收22.60 亿美元，同比+1%，不考虑汇率影响的系统销售额同比增长2%，其中同店销售额为去年同期的95%，餐厅门店数增长12%，门店净增412 家至3724 家（其中加盟店净增42家/总体加盟门店占比5%）。此外，公司必胜客wow 门店超200 家，突破性的肯悦咖啡已推广至约700 家肯德基。
3）外卖销售：公司外卖销售同比增长14%，过去十年百胜中国外卖收入增速一直维持在双位数增长，目前肯德基和必胜客餐厅收入中外卖占比39%。
单季度分析：连续八个季度同店交易量增长。24 年同店销售额虽然有一定下滑，但分季度来看环比变化，以及拆分为客单价、客流量两个维度来看，发现公司经营有两大亮点：
1）同店销售额单季度环比提升，24Q1-Q4 各个季度同店销售额增速为-3%、-4%、-3%、-1%，销售额缩幅收窄。
2）同店交易额同比增长4%，这是公司连续第八个季度实现增长。
同店销售额下滑主要来自客单价的下降，在宏观环境、消费下行趋势下，公司实现同店交易额增长体现了公司优秀的运营能力。
利润拆分：营运效率提升，餐厅净利率上行。24 年餐厅利润率15.7%，剔除6000 万美元影响餐厅层面可比性的项目，餐厅利润率与 去年持平。其中24Q4 公司餐厅利润率12.3%，同比+1.6pct，这是继Q3 以来餐厅利润率（按可比口径）提升后进一步提升。24Q4 肯德基、必胜客餐厅净利率分别为13.3%、9.3%，分别同比+1.3pct、+2pct，餐厅净利率上行一方面与原材料成本下降有关，另一方面与公司运营效率提升有关，公司相继推出“Fresh Eye”、“Red Eye”计划，人工智能助力公司降本增效。
公司展望：加速扩店，持续创新，为公司提供增长新动能。
1）扩店：根据公司规划，2025 年公司预计净新增门店1600-1800家，资本支出7-8 亿美元，门店增速约为10%，将有效贡献收入增速。
此外，公司将要不断增加直营和门店数量，稳步向26 年实现2 万家门店的目标迈进。未来几年内肯德基和必胜客新增门店中加盟门店比例将分别逐步增加至40-50%和20-30%，随着加盟比例提高，公司资产逐步变轻，周转加快。
2）创新：公司不断推出创新措施，从菜单革新到引入突破性商业模式，未来公司将进一步扩展目标市场并扩大市场份额。
3）股东回报：24 年公司回馈股东15 亿美元，25 年至26 年向股东回馈30 亿美元。
投资建议与盈利预测
公司作为国内餐饮行业龙头，兼具传统和创新的特性。短期来看，25 年公司扩店1600-1800 家，26 年冲击2 万家门店，同店有望延续交易量继续上行的趋势，公司推出Fresh Eye、Red Eye 等计划，将有效提升公司的运营效率，餐厅净利率有望持续上行。长期来看，公司业绩韧性十足。
我们预计公司25-27 年营业收入增速为4.6%、6.3%、5.7%，归母净利润增速为2.2%、10.9%、12.4%，EPS 分别为2.47、2.74、3.09 美元/股，当下股价对应PE 分别为20x、18x、16x。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；食品安全问题；政策超预期风险。