【投资要点】
　　百胜中国发布24Q4 及全年业绩。Q4 总收入26.0 亿美元/同比+4%，经营利润1.51 亿美元/同比+36%，核心经营利润1.50 亿美元/同比+35%，经调整净利润1.15 亿美元/同比+11%（若不考虑汇兑影响+10%）。24 全年收入113 亿美元/+3%（若不考虑汇兑影响+5%）；经调整净利润9.11 亿美元/+8%（若不考虑汇兑影响+11%）。
　　同店销售额降幅自24Q3 起收窄，低基数下25 年肯德基同店表现预计优于24 年。Q4 系统销售额同比+4%（不考虑汇兑损益口径，下同），其中同店销售额-1%；同店交易量同比+4%，连续8 个季度正增长。
　　其中肯德基系统销售额+5%，同店销售额同比-1%；必胜客系统销售额+3%，同店销售同比-2%。Q4 餐厅利润率12.3%/同比+1.6pct；经营利润率5.8%/同比+1.4pct，主要系营运效率提升。
　　25 年全年门店指引净增1600 家以上（增速约10%），仍有较大开店空间。截至Q4 末，公司门店总数达到16395 家，其中肯德基11648家，必胜客3724 家，全年肯德基净增门店1352 家，其中加盟402 家；必胜客净增门店412 家，其中加盟42 家。25-26 年肯德基计划每年净增1200 家以上，必胜客每年净增400-500 家；且预计未来几年内净增门店中加盟店的比例分别逐步增加至40-50%和20-30%。
　　会员数稳步增长，数字点单效率提升。截至24 年末，肯德基及必胜客会员数合计超过5.25 亿/+11%，会员销售占两者系统销售额65%；数字订单收入比重达到90%。
　　25-26 年公司将稳定回馈股东，计划两年合计回馈30 亿美元。Q4 每股摊薄收益0.30 美元/同比+30%（不考虑汇兑影响+27%）；若不考虑股权投资及汇兑影响，每股摊薄收益同比+20%。24 全年公司通过回购+分红回馈股东15 亿美金，并计划25-26 年合计回馈30 亿美元，按4.24 市值，则对应未来2 年股息+回购率合计约17%；按照两年平均回报计算，截至4.24 收盘价对应25 年股息率（含回购）接近9%。
　　【投资建议】
　　24Q1/Q2/Q3/Q4肯德基同店销售额同比分别-2%/-3%/-2%/-1%；必胜客分别-5%/-8%/-6%/-2%，同店降幅持续收窄。24年12月肯德基在客流旺盛时进行2%的提价。进入25年，肯德基同店店效在24年低基数下，预计将迎来转正。我们维持盈利预测，预计25-27年公司归母利润分别为10.0/11.1/12.3亿美元，增速分别为10%/11%/10%，对应4月24日市值PE分别为16/15/13X，维持“买入”评级。
　　【风险提示】
　　开店不及预期；店铺加密稀释单店收入；塔斯汀、达美乐等品牌加速拓店导致竞争加剧等。