整体表现：电商增长亮眼，各业务线继续提升利润率。FY25Q4 阿里巴巴收入2365 亿元，yoy+7%，其中淘天收入同比+9%表现亮眼。经调EBITA 为326 亿元，同比+36%，主要由收入增长和运营效率提高所贡献，部分被电商和技术的投入增加所抵消，non-GAAP 净利润298 亿元，yoy+22%。
　　公司宣布25 财年派发每股0.25 美元的股息，继续坚持股东回报。
　　淘天集团：商业化表现超预期，关注闪购投入进展。本季度淘天集团收入为1014 亿元，yoy+9%；其中cmr yoy+12%，商业化表现超预期，主要由于take rate 的同比提升带动，依旧是0.6%的基础软件服务费及全站推渗透率提升，其中基础软件服务费在推出对部分商家有一定的优惠政策，随着后续的逐渐收回，贡献将逐渐增加，全站推则伴随在商家中的渗透率不断提升，未来几个季度有望看到白牌商家的商业化率显著提升趋势。利润端，本季度淘天集团经调EBITA 利润率达到41.2%，同比下降0.1pct，推测88VIP 拉新速度放缓一定程度上抵消了其他投入的增加。
　　5 月开始公司将旗下淘宝小时达升级为淘宝闪购，发力即时零售场景，并且保持积极的投入力度，预计将会对FY26Q1 的利润端产生一定扰动。
　　云计算：需求持续加速，AI 相关收入继续三位数增长。本季度云业务收入301 亿元，yoy+18%，主要由公共云业务收入双位数增长带动，其中AI 相关产品收入第7 个季度三位数增长；经调EBITA 利润率为8.0%，环比小幅下降主要因为增加了技术和产品开发投资，以及折旧摊销增加。此外，公司继续坚持三年3800 亿的CAPEX 计划，本季度CAPEX 246 亿，同比+68%。4 月29日，公司推出国内首个混合推理模型Qwen3，今年在模型侧将继续沿着增强推理能力和全模态方向发展。
　　投资建议：公司聚焦电商和云两大核心业务，非核心业务持续降本增效。我们调整公司FY2026-FY2027 收入预测至10520/11246 亿元，调整幅度为-2%/-2%，新增FY2028 收入预测12083 亿元，主要考虑到高鑫和银泰剥离的影响，部分被电商货币化率提升以及闪购业务增量抵消；调整公司FY2026-FY2027 经调净利预测至1669/1821 亿元，调整幅度为-3%/-3%，主要反映即时零售业务投入增加影响。目前公司对应FY2026 年PE 为13 倍，继续维持“优于大市”评级。
　　风险提示：政策监管带来经营业务调整；电商行业竞争格局恶化的风险等。