云需求强劲，闪购UE 减亏，看好长期生态协同云业务需求强劲，积极投入AI 基础设施建设；短期闪购积极减亏，电商基数影响或有压力，我们下调FY2026-2028 年调整后净利润预测至1043/1313/1647 亿元（前值1405/1629/1898 亿元），对应同比增速-34.0%/+25.8%/+25.5%，对应摊薄后EPS 为5.7/7.4/9.5 元，当前股价对应25.1/19.5/15.2 倍PE，中长期AI 带动云支出结构变化有望驱动利润率改善，淘天用户、供应链及物流优势有望抢占即时零售份额，规模稳定后效率有望改善，维持“买入”评级。
　　FY2026Q2 收入好于预期，利润低于预期
　　FY2026Q2 阿里巴巴收入2478 亿元，YOY+5%，略高于彭博一致预期（2452 亿元），云业务收入好于预期；non-GAAP 净利润103.5 亿元，YOY-72%，低于彭博一致预期（135.1 亿元），中国电商集团经调整EBITA 低于预期。（1）中国电商集团：客户管理收入YOY+10%，技术服务费贡献增量及全站推渗透率提升；闪购带动淘宝APP 月活用户持续增长，即时零售收入同比增长60%。经调整EBITA YOY-76%，源于闪购补贴及电商用户体验及营商环境持续投入。（2）国际数字商业：收入YOY+10%，经调整EBITA 扭亏为盈。（3）云智能集团：收入YOY+34%，公有云持续增长，经调整EBITA 率9.0%，同环比基本稳定。
　　短期电商承压，关注闪购协同效率，云业务份额有望持续扩大（1）中国电商：仍以份额稳定为优先目标，短期淘天闪购带动主站流量增长，订单密度、客单价提升单均亏损有望改善并降低电商买量成本。（2）AI:大模型能力及投入力度持续性强、受益开源模型带动算力需求提升，不排除在已计划的三年内投入3800 亿元人民币之外进行额外投资，云份额有望持续扩大、C 端千问持续迭代具备数据优势有望赋能电商。（3）股东回报：剩余回购规模191 亿美金（约为当前市值的5.1%，有效期至2027 年3 月）。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济不及预期、组织调整不及预期、监管变动。