本报告导读：
　　即使零售本季度收入大幅增长，与CMR 协同效应加强，后续亏损有望收窄；管理层坚定投入 AI及云业务，带动收入增长步入快车道投资要点：
　　盈利预测与投 资建议：我们调整公司 FY2026E-FY2028E 营业收入为10350/11445/12717 亿元，经调整净利润为925/1506/1781 亿元。
　　给予阿里巴巴港股（9988.HK）FY2026 目标价181HKD，维持“增持”评级。
　　核心业绩表现稳健，资本开支维持高位。阿里巴巴FY26Q2 实现总收入2478 亿元，同比+4.8%；剔除高鑫零售和银泰的已处置业务收入，同口径收入同比+15%。经营利润53.65 亿元，同比-85%，经营利润率为2.2%。经调整EBITA 同比-78%至90.73 亿元，主要是即时零售、用户体验及科技的投入。经调整净利润103.52 亿元，同比-72%，经调整净利率为4.2%。公司FY26Q2 资本开支为315 亿元，过去四个季度在AI+云基础设施的资本开支约1200 亿元。
　　中国电商业务稳健，即时零售推进减亏进程。中国电商集团FY26Q2实现收入1326 亿元，同比+16%。其中客户管理收入增长10%至789亿元，主要受益于变现率提升及全站推等技术服务的渗透加深。即时零售业务表现亮眼，收入达229 亿元，同比+60%，主要受订单增长驱动。即时零售通过提升履约效率与客单价，显著改善单位经济效益，并带动淘宝App 月活快速增长，反哺CMR 业务增长。即时零售业务自9 月以来大幅减亏，后续聚焦高价值用户及零售品类发展，有望进一步修复利润。国际商业FY26Q2 收入348 亿元，同比+10%，经调整EBITA 由负转正。
　　云业务收入持续提速，AI 驱动成为核心引擎。云业务FY26Q2 实现收入398 亿元，同比+34%，增速新高。其中外部客户收入增长29%，主要受公有云收入增长及AI 相关产品采用率提升推动。9 月云栖大会公布全栈人工智能的重大升级，涵盖从基础模型到高性能计算基础设施。伴随客户对AI 需求持续旺盛，公司持续投入于技术创新与基础设施扩建，AI 相关产品收入实现三位数同比增长。截止10 月底，在Hugging Face 上基于Qwen 家族开发的衍生模型数量已超过18 万个。
　　风险提示：AI进展不及预期，行业竞争加剧，消费恢复不及预期。