阿里巴巴是国内AI 产业布局最全面、最深入的公司，阿里云业务高度景气，随着规模的提升，利润弹性随着规模效应释放的确定性高。
　　货架电商增长虽承压，但阿里巴巴中国电商集团利润环比改善确定性大。
　　1） 货架电商增长承压：FY26Q3 阿里巴巴中国电商集团实现营收1593.47 亿元，其中电商业务客户管理收入（CMR）为1026.64 亿元，yoy+0.8%，低于彭博一致预期3.9%。
　　2） 即时零售实现高增长，但对电商业务短期拉动不显著。 FY26Q3 即时零售实现收入208.42 亿元，yoy+56.0%。
　　3） 电商集团利润同比大幅下降，但环比改善。FY26Q3 阿里巴巴中国电商集团EBITA 为346.13 亿元，yoy-43%，但环比增加241 亿元，反应即时零售业务经营效率改善，大幅减亏。随着即时零售业务规模的扩大，基建的完善，预计下季度即时零售经营效率能进一步环比改善。
　　云智能集团受益于AI 需求爆发维持高度景气，AI 驱动面向企业IT 服务的云和软件预算从“IT 预算”扩张到“业务预算”。
　　1）云智能集团业务高速增长：FY26Q3 云智能集团实现营收432.84 亿元，yoy+36%。2026 年3 月19 日，在阿里财报电话会上，CEO 吴泳铭表示，阿里云2026 财年截至2 月底的外部商业化收入正式突破1000 亿元人民币。面对长期的AI 市场成长动能，阿里集团AI 战略的商业目标也非常明确——未来五年，包含MaaS 在内的云和AI 商业化年收入突破1000 亿美元。隐含未来5 年云+AI 业务收入CAGR 超过40%。
　　2）资本开支季度波动： FY26Q3 资本开支为289.99 亿元。
　　3）云业务未来季度利润率应重点关注：云业务是有极强规模效应的商业模式，因此随着云业务规模的提升，阿里智能云云业务的利润率提升的确定性较高。
　　EBITA 为39.11 亿元，yoy+24.6%，利润率9%。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司 FY2026-2028 的收入为 10276.39、11407.07、12661.06 亿元，同比增速为 3.0%、11.0%、11.0%；归属于普通股东的经调整净利润为 799.79、1237.02 、1621.49 亿元，同比增速为-30.0%、8.0%和 26.0%。我们采用分部估值法对公司进行估值，考虑即时零售业务投入的高不确定性，我们对公司电商业务FY2027 年经调整净利润给予 12 倍 PE，对 FY2027 年云业务收入给予 7 倍PS，对应目标价为196. 29 港币/股，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产业竞争加剧、AI 应用商业化落地不及预期。