全栈AI 利好不断，AI 价值凸显：
　　千问成为苹果中国区合作伙伴：7 月15 日，国家网信办公布包括Apple 智能在内的7 款手机侧生成式AI 服务完成备案；此后阿里巴巴确认，阿里千问将作为AI 能力集成至Apple 智能，为中国用户提供文本理解、图像理解、内容生成等能力。我们认为苹果与阿里的此次合作，一方面是对阿里“通义千问大模型+阿里云算力+平头哥自研半导体”全栈AI 能力与竞争力的认可，另一方面将直接增厚阿里云业务收入，并将有望推动阿里云自研芯片采购比例提升，压低算力成本，中长期来看，将提升阿里云业务盈利能力。
　　AI+云业务增长不断提速：（ 1）过去6 个季度（FY2025Q3-FY2026Q4），阿里云业务单季度收入增速分别为13%、18%、26%、34%、36%、38%，处于持续提速中。考虑到市场对AI 云服务需求旺盛，我们预计公司AI 云业务会继续提速。此外，外部客户AI 云业务毛利率高，盈利能力强，将继续拉动公司云业务EBITA margin 改善。2026Q1（ FY2026Q4） 公司云业务EBITAmargin 为9.1%，自2025 年以来呈现改善趋势。公司关联方的普通云业务盈利能力低，但这一部分占比在快速下降。2）2026 年3 月财报电话会上，管理层提出，五年内“ 云+AI”外部收入要超过1000 亿美元/年，意味着未来五年或进入CAGR 超过40%的高速增长期。
　　平头哥芯片继续一年一代快速推进：5 月20 日的阿里云峰会上，平头哥发布新一代训推一体AI 芯片真武M890 及全栈AI 基础设施。这是中国芯片自主可控的进步，也是阿里保障了自身大模型训练和核心业务的连续性，实现了关键基础设施的自主可控。未来，平头哥芯片更新将提速到“一年一代”， 旨在通过快速的技术迭代，持续满足Agentic 时代不断爆发的AI 算力需求。
　　即时零售竞争趋缓，公司电商大幅减亏路径清晰：1）2025 年，阿里对即时零售的大规模投入虽使得公司快速抢占市场份额，拿到了即时零售的终极入场券，但也导致FY2026 利润承压。我们预计FY2026，公司电商业务中的即时零售EBITA 亏损超900 亿元。2）公司计划自FY2027 年起，即时零售亏损每年减半。随着2026 年市场竞争趋缓，这一预期兑现的可能性大幅提升。2026年5 月财报电话会上，管理层表示，将在FY2027 结束前实现即时零售UE 转正，减亏节奏持续加快，FY2029 即时零售整体实现盈利的目标不变。
　　投资建议：AI+云业务增长提速，即时零售大幅减亏路径清晰，基本面开始扭转。此外，受益于投资标的上市带来大额投资收益、国行版苹果手机AI 合作，全栈AI 资产驱动价值重估。若不考虑重大投资企业IPO 带来的投资收益影响，我们预计公司FY2027-2029 营业收入为11031/12159/13417 亿元，同比+7.8%/+10.2%/+10.3% ； 归母净利润为942/1153/1382 亿元， 同比-9.1%/+22.4%/+19.9%；EPS 分别为4.91/6.01/7.21 元，当前股价对应PE 分别为20.6/16.8/14x，维持“ 推荐”评级。
　　风险提示：即时零售的大规模投入的风险；AI 技术高投入且存在不确定性的风险；电商市场竞争激烈的风险。