投资要点
　　泡泡玛特发布2023 年年报
　　23 年收入63.01 亿元（同比+36.5%），归母净利润10.82 亿元（同比+127.5%），调整后净利润11.91 亿元（同比+107.6%）。其中23H2 收入34.87 亿元（同比+54.4%），归母净利润6.06 亿元（同比+324.1%），调整后净利润6.55 亿元（同比+232.1%）。23H2 国内复苏亮眼，海外加速扩张，净利率持续优化。
　　中国内地：线下复苏弹性大，23H2 线上同比翻正
【回顾23 年】中国内地23 年收入52.35 亿元（同比+25.7%），其中线下复苏弹性大（23 年收入同比+46.3%），线上下半年已翻正（23H1/23H2 收入同比-16%/+5%）。
　　【零售店】23 年收入同比+46.6%，门店数363 家，同比净增34 家，以新一线及以下城市开店为主；单店收入修复明显，已超21 年同期水平，公司着力优化门店运营，关闭亏损或到期门店。
　　【机器人商店】23 年收入同比+44.8%，商店数2190 家，同比净增123 家，公司着力优化机器人位置，继续推进多线城市加密。
　　【线上】主流平台下半年回暖明显，泡泡抽盒机23H1/23H2 收入同比-31.4%/-13.3%，天猫旗舰店23H1/23H2 收入同比-36.6%/-23.3%，抖音新平台持续起量，23H1/23H2 收入贡献分别为4.5%/6.2%。
　　【展望24 年】我们认为当前线上线下渠道结构调整已进入相对合理水平，主流电商平台在玩法优化、线下联动、新品催化下有望同比翻正，叠加抖音新平台起量，预计线上有望增长提速，线下持续稳健开店。
　　境外：开店加速，店效超预期，开启全面加速期【回顾23 年】境外23 年收入10.66 亿元（同比+134.86%），收入占比从22 年9.8%提升到16.9%，多渠道高增，其中线下/线上收入同比+324.7%/+72.7%。
　　【线下】零售店收入同比+330.0%，门店数80 家（含合营），机器人商店收入同比+277.3%，商店数159 家（含合营及加盟）。2023 年在法国/马来西亚/泰国/荷兰开设首家线下门店，2023 年12 月开业的台北旗舰店首日门店销售额突破260 万元，2024 年2 月开业的泰国第3 家门店首日门店销售额突破500 万元。
　　【线上】Shopee 收入同比+70.3%，泡泡官网收入同比+45.9%。
　　【展望24 年】我们认为海外运营逐渐成熟，IP 本地化、供应链布局等逐步完善，随着IP 全球知名度提升，有望迎来开店和店效均加速阶段。
　　IP 生命力旺盛，重点关注新品类延展
　　【IP】23 年前四大IP SP/MOLLY/DIMOO/THE MONSTERS 收入同比+20.3%/+27.2%/+27.6%/39.9%，其中SP 温度系列23 年销售额达313.8 百万元登顶TOP1 单品，原创IP 小野表现亮眼，收入同比+149.5%，收入贡献提升到5.6%，建议关注新锐IP 叛桃、CRYBABY、Zsiga、PINO JELLY、KUBO 等【其他产品线】MEGA 23 年收入贡献提升到10.8%，公司积极延展新品类，包括搪胶毛绒产品、萌粒等。
　　【会员数】在IP 矩阵&产品线多元吸引下，23 年累计注册会员数达到3435.4 万人，同比+32%，复购率稳定在50%左右。
　　【新业务】泡泡玛特城市乐园于23 年9 月落地成绩喜人，带来用户群延伸，THEMONSTERS 等IP 热度高涨，24 年3 月15 日首款游戏《梦想家园》全渠道预约开启。
　　利润率增长亮眼，看好长期效益优化
　　23 年毛利率61.32%（同比+3.83pct），从产品结构上，主要得益于高毛利的自主产品占比提升+供应商集中提高上游议价+设计优化成本管控+部分促销降低，从区域结构上，高毛利率的境外业务占比提升也推动了整体优化。
　　23 年净利率17.18%（同比+6.86pct），除毛利率提升推动外，管理费用率12.00%（同比-2.86pct），人员优化和费用管控得当，利息收入贡献2.9%（同比+1.5pct）23 年存货9.05 亿元，存货周转天数 131，相比22 年152 天有明显缩短，这主要得益于柔性供应链端优化，销售预测准确性提高，同时加强供应商管理，订单周期缩短。
　　盈利预测与估值
　　我们看好公司内地业务稳增，境外业务进入加速扩张阶段，中长期看，公司IP 运营进入新阶段，看好新品类延展，内容化运营，全球IP 影响力打造逐步落地。基于海外加速和运营优化，上调预测至24/25 收入83.3/107.7 亿元，同增32.2%/29.2%，归母净利润14.7/19.3 亿元，同增35.4%/31.3%，当前市值对应PE 20.65x/15.72x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新品推广不及预期，海外推广不及预期，消费力恢复不及预期，原材料大幅上涨，新业务亏损或回收周期长