事件：北京时间2024 年8 月20 日，泡泡玛特（09992.HK）发布2024 年中期业绩报告。
公司2024 年上半年实现营收45.6 亿元，较去年同期28.1 亿元同比增长62%；分地区来看，2024 年上半年公司中国内地实现营收32.1 亿元，同比增长31.5%；中国港澳台及海外地区实现营收13.5 亿元，同比增长259.6%。公司毛利率由去年同期的 60.4%同比上升3.7pct 至64%，主要系公司上游议价权提升、海外占比提升及外采产品占比下降；净盈利9.6 亿元，调整后净盈利（剔除以股份为基础的付款报酬）达到10.2 亿元，较去年同期的5.4 亿元同比提升90.1%。
国内方面，新品持续发力，线下销售持续复苏，线上渠道恢复增长。线下渠道方面，重点品类发力+精细化运营，助力线下销售持续复苏。2024 年上半年，公司国内线下渠道收入实现17.86 亿元，同比增长23.1%。其中，零售店/机器人商店分别实现14.71 亿元/3.15 亿元营收，同比提升24.7%/16.2%。截至24 年6 月，国内线下门店、机器人商店数量分别达374 家、2189 家，线下渠道数未明显增加，业绩持续增厚。平均年化单店收入提升至799 万，同比提升13%；其中，一线城市平均单店收入增速最快，同比提升19%达960 万。我们认为，重点品类突破叠加品牌国际化持续驱动，线下渠道有望进一步复苏。线上渠道方面，抽盒机增速回正，平台电商实现突破，内容电商抖音持续高速发展，看好下半年旺季的增长潜力。2024 年上半年，公司国内线上渠道实现10.96 亿元收入，同比增长34%。其中，抽盒机实现营收3.99 亿元，同比增速回正至40%+。天猫渠道实现营收2.0 亿元，同比增速达到28.1%，并重回6.18 天猫玩具总榜及天猫潮流玩具的销售额第一。公司抖音渠道高质量发展，流量获取及转化效率提升，24H1 实现收入2.1 亿元，同比增长90.7%，收入占比超过天猫。我们认为，下半年进入传统销售旺季，8 月天猫超品日、10 月十一黄金周、11 月双十一、12 月圣诞节等重要节点活动的驱动，我们看好公司下半年业绩弹性。产品方面，公司打造热门产品能力持续验证，新品类扩展彰显IP 深度延展能力，产品优化持续降本。2024 年上半年，四大品类有序增长。其中，手办占比首次低于60%；毛绒品类实现收入4.46 亿元，同比增长993.6%；Mega、衍生品及其他品类表现亮眼，分别占总收入比重的12.9%、9.8%。2024 年上半年，公司毛利率达64%，同比提升3.6pct，主要系上游议价权提升，海外占比提升（海外GPM 达70%），以及外采品占比下降。同时，公司供应链部门加大在潮玩新材料、新工艺方面的探索，注重产品的可优化空间。我们认为，随着合作工厂自动化以及良品率的提高，以及越南工厂产能提升，公司商品毛利率有望持续优化。
海外方面，门店快速拓张，打造全球品牌。2024 年上半年，中国港澳台及海外地区实现13.51 亿元收入，同比增长259.6%，海外市场保持高速增长。分地区来看，东南亚/东亚及港澳台/北美/欧澳及其他收入分别达5.56/ 4.78 /1.78 /1.4 亿元，占海外总收入的41%/ 35.4%/ 13.2%/ 10.3%。截至2024 年6 月30 日，泡泡玛特合计开设零售店83 家，机器人商店143 间，同比分别增加45/37 家。根据公司业绩会，下半年公司计划将于海外新增30-40 家门店。根据公司官方社媒整理，7 月海外新开9 家线下门店（含2 家快闪店），开店节奏明显加快，建议持续关注欧美地区门店落地进展。
IP 及品牌构筑核心竞争力，多业务线完善IP 运营框架，IP 价值不断挖掘。2024 年上半年，泡泡玛特旗下包括MOLLY、SKULLPANDA、THE MONSTERS、Hirono 小野、Zsiga 等在内的7 个IP 营收破亿，收入分布更加均衡。2024 年6 月，公司首款积木产品上线，丰富IP 故事呈现。同月，首款自研手游《梦想家园》正式上线，进一步拓宽IP 内容边界。
同时，公司通过提供泡泡玛特城市乐园、潮玩节、艺术家签售会等沉浸式体验，加深与消费者情感链接，探索IP 价值实现新路径。
投资建议：短期公司国内海外业务持续高景气度释放业绩，新品类有序推出，我们预计泡泡玛特2024-2025 年收入为100.1/ 135.6 亿元（前值为94.4/ 125.3 亿元），同比增长58.8%/35.5%；2024-2025 年调整后净利润（Non-IFRS）分别为23.1/ 31.5 亿元（前值为分别为21.03/ 27.49 亿元），同比增长94.3%/ 36.2%。长期来看，IP 变现渠道进一步拓宽有望贡献业绩增量，我们长期看好公司IP 的运营能力和变现潜力，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；IP 的表现不及预期；新业务表现不及预期