国际化战略成效显著，2024 收入业绩高增，维持“买入”评级公司2024 实现收入130.4 亿元（同比+106.9%，下同），归母净利润31.3 亿元（+188.8%），调整后归母净利润34.0 亿元（+185.9%），其中2024H2 实现收入84.8 亿元（+143.2%），归母净利润22.0 亿元（+263.9%），调整后利润23.8 亿元（+264.1%）。公司公布2025 年收入指引，2025 年营收增长不低于50%（总收入突破200 亿元），其中港澳台及海外渠道增长不低于100%（海外收入突破100亿元），同时鉴于2024 年公司收入业绩超预期，我们上调2025-2026 年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为56.3/78.1/98.2 亿元（2025-2026年原值分别为35.9/45.4 亿元），对应EPS 为4.2/5.8/7.3 元，当前股价对应PE 为33.8/24.4/19.4 倍，看好公司国内市占率提升及海外渠道开拓，维持“买入”评级。
盈利能力：毛净利率稳步提升，规模效应下期间费用率显著改善公司2024 年毛利率66.8%（+5.5pct），毛利率显著提升我们预计主系毛利率较高的海外业务占比提升以及供应链持续优化下上游采购成本降低所致，销售/管理费用率分别为28.0%/7.3%，分别同比-3.8/-4.0pct，规模效应下期间费率显著改善，综合影响下，公司归母净利率24.0%（+6.8pct），调整后净利率26.1%（+7.2pct）。
我们看好未来海外占比提升及本土化运营效率增加带动公司盈利能力持续提升。
IP 拆分：多元化IP 运营成效显著、LABUBU 收入超30 亿2024 年公司有13 个IP 销售超亿元，其中LABUBU 等4 个IP 销售额超10 亿元。
经典IP 方面，Molly、SKULLPANDA、LABUBU、DIMOO 四大经典IP 收入73.5亿元（+170.2%），营收占比56.4%，仍然保持较高热度，其中IP LABUBU 通过搪胶毛绒产品的爆火，在欧美及国内均收获大量粉丝，成为公司第一大IP，2024年收入突破30 亿元。新兴IP 方面，CRYBABY 形象受到泰国粉丝追捧，2024年收入11.6 亿元，成为公司第四大IP；另外2024 年新上线了星星人、CHAKA、Nyota 等新锐IP，同样表现出不俗的业绩，我们看好未来公司通过更多不同的产品去展现IP，帮助不同IP 实现商业化。
渠道拆分：海外电商渠道增速靓眼，盈利能力持续优化国内方面，2024 年公司境内收入79.7 亿元（+52.3%），实现经营利润26.4 亿元（+112.8%），经营利润率33.1%（+9.4pct）；零售门店数量对比2023 年末提升38 家至401 家，线上方面通过不断优化平台的运营效率，提升流量的转化，依靠丰富类别的产品吸引消费者的喜爱。海外方面，2024 年公司境外收入50.7 亿元（+375.2%），实现经营利润18.1 亿元（+847.0%），经营利润率35.8%（+17.8pct）；零售门店数量对比2023 年末提升50 家至120 家，线上方面2024 年泡泡玛特海外官网实现收入5.3 亿元（+1246.2%）；Shopee 以及Tiktok 平台分别实现收入3.2/2.6 亿元，主要受益于在泡泡玛特在全球品牌力和知名度的持续提升。
风险提示：海外拓展不及预期，新IP 孵化不及预期、上游供给不及预期。