事项：
　　公司发布2024 年业绩公告。2024 年泡泡玛特营收达130.4 亿元，同比增长106.9%；经调整净利润为34.0 亿元，同比增长185.9%，收入业绩皆超市场预期；毛利率66.8%，同比提升5.5%；调整后净利润率26.1%，同比提升7.2%。
　　其中24H2 收入84.80 亿，同增143.2%，24H2 调后净利润23.85 亿，同增186.9%，调整后净利润率28.1%（同比+4.3pct，环比上半年+5.8pct）。
　　评论：
　　搪胶毛绒产品爆发式增长，放大社交价值，全球畅销，品类结构持续优化。2024年公司以Labubu 为主要IP 的搪胶毛绒产品实现爆发式增长，营收28.3 亿元，同比激增1289%，占比提升至22%，是全球潮流包饰明星产品，热度不断走高，从摆件到挂件更加放大社交价值成为年度最大亮点。手办类产品全年营收69.4 亿元，同比增长44.7%，仍是核心品类，但收入占比下降至53%（2023 年占比76%）。MEGA 系列营收16.8 亿元，同比增长146.1%，占比12.9%，延续高端收藏市场的强劲需求。衍生品及其他收入15.9 亿元，同比增长156.2%，占比12.2%，包括积木、卡牌等新品类，为品牌拉新贡献较大。毛绒与衍生品的高速增长降低了对手办单一品类的依赖，验证了“以IP 为核心的多品类扩张”战略的有效性。
　　多层次IP 矩阵成型，IP 商业生态进一步完善，全球影响力提升。The Monsters系列（Labubu）产品收入30.41 亿元，同增727%，成为IP 榜首，收入占比从23 年6%提升至24 年23%。公司头部IP Molly/SkullPanda/Crybaby/Dimoo/小野收入贡献16%/10.0%/9%/7%/6%，同比增长105%/28%/1537%/23%/107%，其中Crybaby 成为最快迈入“10 亿俱乐部”的IP，展现极佳的IP 孵化效率。
　　2024 年公司有13 个IP 实现营收破亿元，形成多层次IP 矩阵，头部IP 持续领跑的同时，中腰部IP 的崛起为长期增长提供支撑。公司通过联名、艺术跨界（如入驻巴黎卢浮宫）提升文化价值，推动IP 商业生态成熟。
　　产品势能强劲支持多渠道高增，海外业务占比迅速提升，线上渠道成为重要增长点。2024 年公司中国大陆地区收入79.7 亿元，同增52.3%，占比61%；中国港澳台及海外地区收入50.7 亿元，同增375%，占比39%，同比+22pct，全球化发展大幅提速。24 年中国内地线下零售店/机器人收入同增44%/26%，其中零售店新开店38 家，平均年店效达1000 万元（同增30%）。24 年国内线上同增77%，其中抽盒机/天猫/抖音同增53%/95%/112%。海外各区域中，东南亚/东亚及港澳台/北美/欧澳及其他收入占比分别为47%/27%/14%/11%，同增619%/185%/557%/310%。24 年海外线下零售店/机器人收入同增404%/132%，其中零售店门店数达120 家；24 年海外线上收入14.6 亿，同增834%，在境外收入占比提升至29%。
　　未来五年以IP 为核心的集团化策略成为泡泡玛特新的发展动力。2024 年公司实现了国际化战略的成功，海外业务成为第二增长曲线。公司接下来会持续做品类创新，发掘IP 潜力，持续孵化积木、卡牌、衍生品、饰品、小野旗舰店、乐园等新业务，这些未来都可能成为公司持续增长的驱动力。根据公司业绩会给予的2025 年指引：预计集团整体同比24 年有50%以上增长，有望实现超200 亿销售。海外及中国港澳台地区销售增速预计超100%，目标突破100 亿。
　　受益于高毛利率的海外收入占比提升和供应链成本控制，预计25 年整体毛利率会继续提升。受益于收入规模效应和公司对费用的严格管控，预计25 年净利率会维持稳定或略有上升。公司 25Q1 延续高增态势，集团层面收入预计实现100%+增长：受哪吒带动，国内市场继续超预期；美国市场表现超预期，一季度收入已接近去年全年（7 亿元），今年目标达到2020 年集团整体销售额（25亿元）。
　　投资建议： 2024 年泡泡玛特通过品类创新、IP 矩阵深化、全球化扩张，实现　　了营收与利润的双重突破，考虑到公司海外市场扩张加速，盈利能力稳步提升，我们上调盈利预测，预计25-27 年归母净利润为56.09/85.68/116.75 亿（25-26年前值为36.01/44.58 亿，新增27 年盈利预测116.75 亿），对应33.8/22.2/16.3x。
　　参考可比公司及公司历史中枢，给予公司25 年40XPE，对应目标价180.8 港元，上调至“强推”评级。
　　风险提示：宏观消费需求弱，渠道拓展不及预期，市场竞争加剧；IP 生命周期存在自然衰减，需持续注入新IP 等。