报告摘要：
公司作为国内最大 的潮流玩具品牌商，积极开展多元化业务和全球化战略。公司创立之初代理日本盲盒品牌，随后转型为IP 运营商，2020 年开设韩国首家海外直营店，正式启动全球化战略，2023 年继续拓展主题乐园体验与数字娱乐等业务。除2022 年受疫情影响之外，公司近几年营收均实现快速增长，2024 年营收实现翻倍增长，盈利水平也在规模效应下恢复到历史高点。
近年来悦己消费崛起，潮流玩具行业快速扩容。2014-2023 年，我国盲盒潮玩市场规模从4 亿元增长至101 亿元，CAGR 达43.2%。潮玩行业国潮兴起，国产厂商市占率提升。泡泡玛特作为国内潮流玩具赛道的创新者与领导者，通过不断地IP 裂变，品牌效应已经超越了单纯IP 的热度，通过品牌效应在圈层内形成广泛知名度。
公司IP 矩阵多元均衡，多维度渠道深耕扩展市场空间。公司通过成熟的IP 创作与运营体系，实施差异化运营策略，逐步形成多元均衡的IP 矩阵，2024 年公司自有艺术家IP 产品占比达到87%。从产品品类来看，Labubu 带动毛绒玩具业务快速增长，2024 年毛绒玩具营收同比增长1289.0%。经过多年深耕，公司已经形成了全渠道销售网络，2024 年线下/线上渠道收入占比分别为68.15%和31.85%，其中线下零售店作为最主要的渠道，占比51.89%。随着境外市场品牌知名度提升，港澳台及海外市场收入占比不断提高，地域布局深化，成长空间广阔。2021-2024 年，港澳台及海外市场收入占比由4.09%迅速提升至38.85%。2024 年境外业务收入同比增长率高达375.16%。
同业对比来看，公司IP 体系成熟，线上渠道优势明显，同时毛利率水平更高。公司产品具有明显的艺术家与潮流属性，IP 风格适用于成年的消费群体，主要目标客户群体是25-35 岁的都市白领，女性用户占比为70%-75%。布鲁可产品定位为儿童玩具，核心IP 聚焦奥特曼、变形金刚等，销售市场更偏下沉。同时，泡泡玛特产品定价更高，自有IP 综合成本低于授权IP，因此毛利率较高。
盈利预测：公司IP 运营能力持续加强，爆款IP 的加持叠加多IP 产品裂变，看好公司国内消费趋势强化和海外市场加速开拓。预计2025-2027 年公司营收为196.42/258.72/356.37 亿元，归母净利润为49.58/66.88/97.23亿元，EPS 为3.69/4.98/7.24 元，对应2025 年PE 为42x。公司作为潮流玩具行业引领者，国内销售快速增长的同时，率先跑通海外市场业务，参考公司历史估值，可以给到2025 年50x，维持公司“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧，核心IP 产品销售不及预期。