公司公布1Q25 业务数据，营收同增165%-170%，高于此前指引（同增100%+），国内、海外收入分别同增95%-100%/475%-480%，均超市场预期（彭博80%/450%）。尽管后续基数抬升，但我们认为1）搪胶毛绒仍处发展阶段早期，2）欧美客群快速破圈，店面扩容/店型调优/本地化等支撑店效环比走强，线上渗透延伸触达范围；3）多元业务陆续贡献营收，市场尚未充分预期。我们看好公司短期业绩及中长期成长前景，继续重点推荐。
　　毛绒、哪吒2 等热门新品驱动下，Q1 国内收入、店效均高增Q1 在哪吒2 新品、Dimoo 搪胶毛绒、The Monsters x 海贼王等热门新品拉动下，国内收入延续强劲成长。线下、线上收入同增85%-90%/140%-145%。
　　展望后续，Q2 哪吒2 爆品持续确认收入，Labubu 搪胶毛绒三代4 月24 日发售，叠加搪胶毛绒延展至更多IP，甜品、饰品等新品类落地，看好后续季度延续强劲增长。
　　欧美地区增速领跑，全球化组织架构全面升级
　　Q1 海外收入同比高增475%-480%，其中亚太、美洲、欧洲分别同增345%-350%/895%-900%/600%-605%；我们预计3M25 店数分别同增约35-40%/250%/150%，店效提升及线上渗透提供的成长驱动明显。4 月公司调整组织架构，设大中华/美洲/亚太/欧洲四个大区，将总部中台服务向各大区扁平化拆分，提升前端市场运营效率，有望持续赋能海外精细化运营及粉丝破圈。
　　渠道、品类、IP 多元化变现势能充足，看好短期业绩释放与长期空间当前时点看，市场对渠道空间、品类生命周期仍有低估，公司IP 多元化变现空间尚未充分price in。我们认为：1）25 年国内开店放缓主因同店快增，公司策略性预留未来空间，不应因此低估渠道渗透潜力；2）毛绒业绩释放至今仅一年，24 年收入仅为手办41%，其客群渗透、IP 延展、工艺创新有望支撑未来3-4 年增长；3）公司已印证自身品类创新能力，IP 多元化变现路径日益清晰，饰品快闪店客流活跃，产品从银饰向金饰延展；小野首店2月落地后有望铺开，深化IP 调性；4 月乐园改造已启动，二期同步规划中；动画短片有望在年中上线。我们持续看好公司成长为世界级潮玩龙头平台。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司国内同店及海外增长超预期，上调25-27 年经调整净利8%/9%/ 9%至65.1/89.6/116.7 亿元。可比公司25 年PE 均值37x。考虑公司IP 平台属性及广阔出海前景，给予25 年42x 经调整PE（前值35x），目标价219港元（前值169 港元），维持买入评级。
　　风险提示：宏观消费需求弱，境外拓展不及预期，新业务发展不及预期。