事项：
　　公司公告：1）1 月21 日，公司发布公告，以每股192.97 元的价格回购50 万股已发行股份，占现有发行股份的0.0373%。2）1 月19 日，公司发布公告，以每股179.60 元的价格购回并注销140 万股已发行股份，占当时已发行股份的0.1042%。
　　国信传媒观点：1）1 月19 日至21 日公司管理层回购190 万股股份，其中140 万份已经注销，充分显示管理层对股价及公司未来发展的信心；2）从近期趋势来看，公司的PUCKY 敲敲系列、星星人怦然心动系列均出现官网售罄、二手平台大幅溢价的现象，我们看好春节假期和爆款带动下IP 势能的提升；3）看好潮玩龙头的IP 运营能力和出海空间，当前业绩与估值低位具备修复空间，维持“优于大市”评级。公司的IP 势能和海外扩张仍在加速，我们上调盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为120.2/170.5/208.9亿（原为98.7/128.6/154.0 亿），同比增长284.4%/41.9%/22.6%，当前股价对应PE=23/16/13x。公司的IP 打造与运营能力得到持续验证、海外渠道维持迅猛成长；同时IP 乐园、联名活动等有望提升IP 运营深度，长线IP 打造与运营、商业化变现能力有望持续增强；当前业绩与估值低位，具备估值上修空间，维持“优于大市”评级。4）风险提示：门店扩张不及预期；潮玩材料成本上行；IP 生命周期风险等。
　　评论：
　　1 月19-21 日管理层回购190 万股，充分彰显信心1 月19 日至21 日公司管理层回购190 万股股份，其中140 万份已经注销，充分显示管理层对股价及公司未来发展的信心。
　　爆款产品有望推动IP 势能提升
　　从近期趋势来看，公司的新产品PUCKY 敲敲系列、星星人怦然心动系列均出现官网售罄、二手平台大幅溢价的现象，PUCKY 敲敲/星星人怦然星动盲盒的隐藏款溢价分别在2~3 倍/3~6 倍左右，常规款溢价也在70~200%之间，我们看好春节假期和爆款带动下IP 势能的提升。
　　投资建议：看好潮玩龙头的IP 运营能力和出海空间，当前业绩与估值低位具备修复空间，维持“优于大市”评级
　　公司的IP 势能和海外扩张仍在加速， 我们上调盈利预测， 预计2025-2027 年归母净利润分别为120.2/170.5/208.9 亿（原为98.7/128.6/154.0 亿），同比增长284.4%/41.9%/22.6%，当前股价对应PE=23/16/13x。公司的IP 打造与运营能力得到持续验证、海外渠道维持迅猛成长；同时IP 乐园、联名活动等有望提升IP 运营深度，长线IP 打造与运营、商业化变现能力有望持续增强；当前业绩与估值低位，具备估值上修空间，维持“优于大市”评级。
　　盈利预测及假设条件
　　我们上调盈利预测，预计公司2025-2027 年收入分别为356.2/512.5/634.5 亿（原为299.0/409.1/507.1亿），分别同比增长173.2%/43.9%/23.8%，2025-2027 年归母净利润分别为120.2/170.5/208.9 亿（原为98.7/128.6/154.0 亿），同比增长284.4%/41.9%/22.6%。具体说明如下：
　　1）收入假设：公司的收入主要来自艺术家IP、授权IP 和外采收入。艺术家IP 方面，2025 上半年在THEMONSTERS 的带动下以及Crybaby、星星人等新IP 的补充下，艺术家IP 收入同比提升88.1%；2025 第三季度公司流水同比增速加快至245%~250%，主要由艺术家IP 带动，我们预计2025 全年艺术家IP 收入增速约为206.7%；近期的爆款电子木鱼、星星人怦然星动系列验证了公司的IP 运营和产品开发能力，预计2026~2027 年收入增速分别为45.6%/24.2%；授权IP 主要为公司补充IP 矩阵，往年收入增速不稳定，保守起见预计授权IP 收入增速为5%；外采及其他收入波动也较大，但占比较小，预计2025~2027 年同比增长33.9%/8.1%/22.5%。整体来看，预计公司2025~2027 年收入为356.2/512.5/634.5 亿，分别同比增长173.2%/43.9%/23.8%。
　　2）毛利率假设：公司的海外业务规模效应提升，并持续优化供应链，2025 上半年毛利率超过70%，预计2025-2027 年毛利率在71%左右。
　　3）费用率假设：
　　3.1）销售费用率：公司的销售费用主要由销售人员工资和使用权资产折旧构成，公司目前在国内的增长由同店驱动，同时海外业务规模效应提升，2025 上半年销售费用率已下降至23%，预计未来三年销售费用率为20%~21%左右。
　　3.2）管理费用率：公司的管理费用主要为管理人员工资，未来三年收入规模增长但管理人员团队相对稳定，预计管理费用率将下降至5%~6%左右。
　　3.3）财务费用率：公司的财务费用率占比较低，预计未来三年的财务费用率为-0.3%~0.4%左右。
　　综上所述，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为120.2/170.5/208.9 亿。
　　风险提示
　　门店扩张不及预期；潮玩材料成本上行；IP 生命周期风险等。