业绩简评
　　3 月25 日公司披露2025 年业绩，年实现营收371.2 亿元，同比增长184.7%；实现归母净利润127.8 亿元，同比增长308.8%。2025 年计划每股分派股息2.3817 元人民币，股利支付率约25%。
　　经营分析
　　国内业务：多IP、多业态、多玩法带动收入高增。25 年完成收入208.5 亿元，同比+135%，占比约56%。IP 方面，新IP 星星人25 年实现收入20.6 亿元，同比+1602%，收入占比+4.6pct 至5.5%，展现出接棒LABUBU 热度的潜力。业态方面，乐园商品、票务、餐饮收入增长带动批发及其他渠道收入同比+19%。乐园在仅开放约1/3 区域的情况下实现客流显著增长，非亲子家庭、非本地游客占比超50%，吸引全球各地游客入园体验。玩法方面，通过抽盒机还原盲盒玩法带来的情绪价值，成为公司增速最快的线上渠道。公司在中国地区根基深厚，IP 发掘与运营方法论、品牌认知、供应链和组织管理成熟，基本盘有望保持稳健增长。
　　海外业务：25 年超高速增长，尊重时间修炼经营内功。LABUBU 的巨大成功带动公司海外收入增至162.7 亿元，同比+221%；亚太/美洲/欧洲及其他地区收入分别占比22%/18%/4%，合计占比同比+12pct。
　　毛利率更高的海外地区收入占比提升，带动公司整体毛利率同比+5.3pct 至72.1%。超高速发展暴露了集团组织管理、柔性供应链等方面的改进空间，例如公司运输及物流费用率同比+1.3pct，存货周转天数同比+21 至约122 天。25 年公司借助LABUBU 完成本土全球化，26 年计划休整解决问题，为即将到来的全球本土化新阶段做好准备，才有望承接新一轮扩张。
　　以IP 为核心，持续探索多元业态的未来发展路线。体验和数娱业务方面，乐园1.5 期预计将于暑期完工并重新开放，LABUBU 大电影已进入剧本阶段。新兴业务方面，公司在营Popop 首饰店达7 家；甜品业务通过快闪店试水后，计划于26H1 开设线下门店；IP 小野主题店已在曼谷/上海落地长期店，延展至生活方式品类；与京东合作的小家电预计于4M26 发售。历史验证经典IP 是全球泛娱巨头穿越科技周期的法宝，优质IP 具备跨平台、多业态的变现能力。公司以IP 为核心拓展新业务，有望在丰富IP 生态。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司26-28 年归母净利144/176/204 亿元，公司股票现价对应PE 估值为14/12/10 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新品/新业务市场反响不及预期；海运费及原材料成本波动。