核心观点：
　　公司发布2025 年全年业绩。2025 年泡泡玛特实现总收入371 亿元，YoY+185%，vs.彭博一致预期379.64 亿元。nonGAAP 净利润达130.8亿元，YoY+285%，vs.彭博一致预期为130 亿元。2025 年毛利率同比提升5.3pct 达72.1%，毛利率提升主要来自于商品成本占收入比的下降。运营成本方面，销售费用占收入比降低至22%（去年为28%），一般行政开支占收比降低至5%（去年为7%），收入规模扩张带来的成本摊薄效益显现。经调整净利润率同比提升9pct 达到35.2%。
　　毛绒、拓店、店效提升是2025 年核心增长引擎。2025 年海外加快扩店步伐，各区域店效均大幅提升，2025 年线下门店达到630 间，同比净增加109 间。中国门店数达445 间，净增14 间，海外门店达185间，净增95 间。店效来看，不同区域均实现快速增长，得益于产品带动客流转化的提升，更多跨IP 和品类组合销售。2025 年品类来看，毛绒占比过半，成为第一大品类，传统手办仍保持高速增长。TheMonsters 成为世界级IP，多矩阵IP 保持均衡快速发展，复盘来看，公司多年积累的IP 矩阵+产品创新+消费场景拓展共促现象级IP 的诞生，公司稳步运营，以高质量的产品迭代维系IP 长线生命力。
　　盈利预测与投资建议:25 年经历IP 和毛绒品类快速增长，26 年展望温和，股价表现波动。26 年重整提效，增厚商业框架，短期看下半年产品周期上行或提振信心，IP+全球化+创新的长期驱动确定。预计26-27年收入446/527 亿元，同增20%/18%；预计26-27 经调整净利润为151/181 亿元，同增15%/20%。参考可比公司，给予20x PE，按26年经调整净利润算得合理价值为255.83 港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：潮玩行业竞争加剧，潮牌IP 价值衰减的运营风险等风险。