3Q23 销售放量明显提速：3Q23 收入3.47 亿元（人民币，下同，+58.3%YoY，+39.7% QoQ），符合市场预期。其中泰它西普和维迪西妥分别超1.8 亿/超1.5 亿元，环比2Q 泰它西普放量明显加快，维迪西妥也继续稳健增长。我们预计，随着公司销售策略短期调整结束，4Q 产品销售有望延续环比增长态势。1-3Q23 销售费用5.40 亿元（+94.4% YoY），费用率提升45.7pcts 至70.2%，主因公司销售规模扩大、团队扩张和学术推广活动增加；研发费用8.58 亿元（+29.5% YoY），费用率下降4.7ppts 至111.6%。1-3Q 归母净亏损10.61 亿元（去年同期亏损7.15 亿元），其中3Q 环比2Q亏损略有收窄（3.33 亿 vs. 3.96 亿）。截至3Q23 末，公司现金储备7.9 亿元，另有银行贷款授信49 亿元，2024 年现金应较为充裕。
　　海外临床/合作推进顺利：泰它西普的SLE 海外III 期一阶段进行顺利，有望于4Q 完成90 人入组；MG 海外III 期试验正在启动中，IgA 肾病和干燥综合症将于年底向FDA 递交开展III 期的申请。维迪西妥的合作伙伴Seagen近期启动了首个海外III 期临床（联合K 药治疗一线HER2 表达的UC）的入组工作，根据公开信息，该试验将于2026 年6 月初步完成。我们认为，这一进展反映了Seagen 在UC 上继续开发这一产品的决心，我们对于未来合作的稳定性也更加乐观。早期管线中，间皮素ADC RC88 将于4Q 向FDA 提交IND，Claudin 18.2 ADC RC118 已在澳洲完成I 期，IL-15/IL-5Rα 融合蛋白RC198 在澳洲I 期爬坡中。考虑到这些产品在靶点和适应症布局上的高度差异化，我们看好这些品种的后续出海/BD 前景。
　　上调盈利预测及目标价：3Q 业绩表现增强了我们对公司在销售策略调整结束完成后核心产品逐季放量的信心，尤其是泰它西普，因此我们上调公司 2023-25 年的收入预测至12.1 亿/18.2 亿/27.6 亿元，其中泰它西普销售收入预测上调至6.0 亿/8.8 亿/12.5 亿元。同时，我们根据1-3Q 财务数据略微上调了毛利率和销售、研发费用预测。根据DCF 模型，我们上调目标价至59 港元（原52 港元），潜在升幅32.4%。我们继续坚定看好泰它西普、维迪西妥及公司后续产品的长期市场前景，维持买入评级。