本报告导读：
　　RC48 联合疗法治疗1L 胃癌数据纳入ASCO 口头报告，值得期待。泰它西普gMGIII 期数据优异、安全性良好，有望25H1获批并参与医保谈判，看好研发持续兑现。
　　投资要点：
　　RC48 联合疗法1L 胃癌纳入2025 ASCO口头汇报，看好其治疗潜力。本次ASCO 会议上将读出包括维迪西妥单抗联合疗法1L 治疗HER2 表达胃癌、联合RC148（PD-1/VEGF 双抗）1L 治疗三阴性乳腺癌、RC108（c-Met ADC）联合TKI 2L 治疗EFGRm/MET+非小细胞肺癌等临床研究。2024 年ASCO 读出 1L 治疗HER2 胃癌数据显示，截至2024 年1 月20 日，共有40名患者纳入疗效分析，ORR=95%，CR=20%，DCR=100%，6mon-PFS=100%，8-mon-PFS=80%，6mon-OS=100%，6mon-OS=84%，且对HER2 IHC2+/FISH-或PD-L1 低表达患者也有效果，看好其治疗潜力。国内方面，联合PD-1 治疗1LUC 预计25H2 递交NDA；RC48 治疗2L BC 伴肝转移有望25H1 在国内获批；海外方面1L UC 有望25 年内完成入组过半。2024 年维迪西妥单抗收入约7.2 亿元（+36%），随着RC48 在国内外突破，肿瘤业务未来有望维持良好增长。维持2025-2027 年收入预测为23.39/32.47/47.02 亿元，采用PS 估值法，参考可比公司，给予公司2025 年 PS 13X，对应目标价59.44 港元，给予“增持”评级。
　　泰它西普MG 适应症即将获批，有望参与2025 年医保谈判。此前AAN 会议读出泰它西普MG 的III 数据，疗效表现优异，看好其未来市场潜力，泰它西普形成以gMG 和SLE 为核心，向IgAN、pSS等多适应症拓展的免疫疾病产品线。gMG 预计25 年中获批，有望参与25 年医保。海外III 期试验亦在同步推进，预计25 年底完成入组。IgA 肾病预计25H1 递交NDA。干燥综合征预计25H2 递交NDA，看好多适应症布局。
　　预计2026 年经营性现金流转正，看好公司长期发展。2024 年实现收入17.2 亿元（+58.4%），产品毛利率持续增长，销售费率明显下降，归母净利润-14.7 亿元（减亏0.4 亿元），公司现金储备约10 亿元，另有约28 亿元银行授信额度，我们认为基本可支持未来两年的运营，看好公司发展潜力。
　　催化剂：①RC18 国内MG 有望25H1 获批，PSS/IgA 有望25 年中递交NDA；②RC28 DME 有望25H1 数据读出，25H2 递交NDA。
　　风险提示：产品放量不及预期，行业政策风险，临床数据不及预期。