2022 年业绩符合我们预期
公司公布2022 年业绩，收入2.51 亿元，同比增长84%；归母净亏损4.08亿元（2021 年归母净亏损5.74 亿元）。业绩符合我们的预期。
发展趋势
TAVR：2022 年增长强劲，2023 年公司指引将占经股市场22-25%份额。
公司TAVR（经导管主动脉瓣置换）植入量达到1,200 台，同比增长300%，植入量份额达到14%。1Q23 手术量快速反弹，公司TAVR 植入550 台。管理层预计2023 年公司TAVR 植入份额将提升至经股植入市场的22-25%（2022 年同口径约16%）。我们预计2023 年TAVR 全行业手术量同比增长40-50%，由此测算沛嘉植入量相较于2022 年将会同比增长90-100%。公司TAVR 入院数在2022 年底达到290 家（新增195 家），1Q23接近340 家。公司表示患者补贴去年仍在2 万元/台左右，今年1 月份降低至1.8 万元/台。公司销售队伍在去年底达到185 人。
瓣膜在研管线：领先、差异化组合，期待里程碑逐个落地。1）TaurusTrio完成技术转移，公司预计今年内在国内开展注册临床。该产品是全球唯一获批的经股反流TAVR；2）二尖瓣置换HighLife 进入注册临床试，沛嘉拥有该产品大中华区权益；3）三尖瓣置换MonarQ 在欧洲进入首次人体实验阶段，沛嘉拥有全球权益。我们判断其或是沛嘉国际化首个产品；4）三代干瓣TaurusNXT 注册临床顺利开展，公司预计2023 年内完成入组；5）缘对缘修复GeminiOne 处于注册临床试验；6）冲击波TaurusWave 处于科研临床。我们认为公司已在心脏瓣膜领域建立起全面、领先并富有差异化的管线，我们期待临床入组、数据读出、产品注册等关键里程碑陆续落地，我们预计沛嘉或将在2025-26 年迎来集中收获期。
神经介入：弹簧圈集采放量，缺血和通路继续发力。2022 年神经收入同比增长52%，达到1.44 亿元。公司指引2023 年神经收入50%以上增长。公司表示根据吉林21 省弹簧圈需求量数据，自身弹簧圈市场份额已达到6.4%，公司最终以A3 名中标，我们预计可以继续提升市占率。取栓支架、抽吸导管等缺血产品1H22 陆续获批后，经历半年多的市场导入期，我们预计将开始快速增长。截至2022 年底，公司已具备完整的出血、急性缺血、狭窄和通路产品组合，我们认为公司将持续受益神经介入国产替代进程。
盈利预测与估值
我们维持2023/24 年盈利预测和跑赢行业评级不变。我们维持基于DCF 模型（WACC=9.7%，永续增长率=1.3%） 的目标价14.3 港元不变，较现价有47%上行空间。
风险
竞争格局恶化，商业化不及预期，研发失败，国际化不及预期。