整体业绩略低于预期：公司2Q24 收入人民币255 亿元，同比增长6.1%，低于市场预期2.4%；其中，游戏及相关增值服务收入同比增长6.7%，有道增长9.5%，云音乐增长4.7%，创新及其他业务同比增长0.5%。
2Q24 毛利率同比提升3.0pp 至62.9%；调整后净利润为78 亿元，低于市场预期2.0%；调整后净利率为30.7%。
手游稳健增长，端游环比改善：公司2Q24 游戏收入为193 亿元，同比增长11.8%，其中手游收入同比增长16.1%，端游同比持平，环比增长4%；游戏相关业务毛利率同比提升2.6pp 至70.0%，主要受益于产品结构变化，收缩了游戏直播业务。游戏产品方面，《永劫无间》三周年日活创新高；《第五人格》收入及日活创新高；《率土之滨》DAU 创三年新高；《蛋仔派对》由于加强了未成年人保护措施，导致短期收入承压；《梦幻西游》端游受调整影响同比承压，但随着调整基本完成，核心指标处于健康状态，预计环比将趋于稳定。
游戏储备丰富，关注新游表现：新游方面，《七日世界》上线后Steam同时最高在线人数超过23 万，跻身Top 5；《永劫无间》手游用户数据表现优秀，七成玩家来自非端游IP 的新用户，已形成稳定的核心活跃用户群。游戏储备方面，《燕云十六声》6 月完成测试，得到玩家良好反馈，端游和手游版本计划将于今年推出，8 月28 日开启跨平台测试；卡牌游戏《漫威终极逆转》将于8 月29 日上线；英雄射击游戏《漫威争锋》测试广受好评，计划在12 月6 日上线；《炉石传说》将于9 月25 日回归。随着《梦幻西游》端游调整基本完成、新游《七日世界》上线以及暴雪游戏回归，预计将推动下半年端游收入同比回升。而受去年高基数及今年产品周期相对靠后影响，下半年手游收入增速或将放缓。
维持“买入”评级，调整目标价至163 港元/105 美元：由于公司部分游戏波动及新游上线延后，我们下调公司FY24E/FY25E 收入预测至人民币1,078 亿/1,172 亿元，调整后净利润预测至325 亿/353 亿元，下调目标价至163 港元/105 美元，对应FY24E/FY25E 15.0x/13.8x P/E。我们看好公司游戏长期运营能力及下半年新游潜力，维持“买入”评级。
投资风险：游戏表现不及预期；竞争加剧。