我们预计公司3Q24 收入同降6%
　　我们预计公司3Q24 收入同降6%至257 亿元，低于彭博一致预期268 亿元（截至10/22），主要考虑到三季度部分新游表现略低于预期；我们预期3Q24Non-GAAP净利润同降18%至71 亿元，低于彭博一致预期81 亿元（截至10/22），主要由于收入端承压、汇兑损失影响利润。公司预计将于11 月中下旬披露三季报业绩。
　　关注要点
　　高基数影响3Q24 收入同比承压。我们预计公司3Q24 在线游戏收入同降7%，其中，手游同降11%，主要考虑到去年同期《逆水寒手游》《巅峰极速》《全明星街球派对》等游戏新上线具备一定高基数影响所致。我们预期端游或有同环比增长表现，主要考虑到：《梦幻西游》端游在2Q24 相对低水平上基本稳定，同时三季度有《七日世界》《魔兽世界（国服）》等上线增量影响，且《永劫无间》端游亦表现较好。
　　费用端稳定重效率转化，汇兑损益或影响Non-GAAP净利润。销售费用方面，3Q24 我们预期销售费用率13.5%，整体保持平稳，主要考虑到《永劫无间》手游采取品效合一宣传方式，在买量投放上相对可控。汇兑方面考虑到截至9/30 美元汇率较二季度末变化，或存在一定规模的损失影响。我们预计公司3Q24Non-GAAP净利润为71 亿元。
　　《炉石》表现超预期，关注《漫威争锋》《燕云十六声》及后续新游储备。展望四季度，新游方面：1）《炉石》国服9 月末回归后基本位居iOS游戏畅销榜前15 名，其制作人表示国服上线以后，用户规模“超越了该作历史上任一时期”。2）《漫威争锋》（第三人称团队射击游戏）定档12 月6 日；3）《燕云十六声》截至报告发布日iOS端预约日期显示为2024/12/31，官方平台亦表示将于年内上线，我们建议关注产品实际进展、后续上线规划。
　　盈利预测与估值
　　考虑到3Q24 部分游戏表现弱于预期、后续产品上线进展仍有不确定性且季度内汇兑损益对利润端或有负面影响，我们下调公司24/25 年Non-GAAP净利润预测5%/6%至311/342 亿元，当前股价对应港/美股24/25 年Non-GAAP P/E均为12/10 倍。维持跑赢行业评级。由于盈利预测调整同时考虑到行业估值中枢略有下移，下调目标价16%/16.5%至173 港元/111 美元（SOTP估值法），均对应16/15 倍24/25 年Non-GAAP P/E，港美股上行空间分别为38%/37%。
　　风险
　　宏观经济低迷，监管政策趋严，游戏上线进程或流水表现不及预期，成本费用投入超预期，海外竞争加剧，汇率变动风险。